Jahresbericht 2009: "Too big to fail"?

Die Bewertung von Aktien ergibt kein einheitliches Bild:

Bankaktien halten wir aufgrund des immer noch bestehenden Abschreibungsbedarfs und der zu erwartenden Kapitalerhöhungen für wenig aussichtsreich. Die hohen Ertragsziele werden bei vielen Instituten durch schwer abschätzbare Risiken erkauft.

Die Aktien der meisten zyklischen Unternehme Unternehmen haben, wie das Beispiel BASF zeigt, inzwischen schon eine nachhaltige Konjunkturerholung vorweggenommen.

Auch die Aktienmärkte der Emerging Markets bergen zunehmend Enttäuschungspotenzial. Das KGV des chinesischen Aktienmarktes beträgt 19, das des indischen Marktes 21 und in Brasilien liegt es bei rund 14, jeweils bezogen auf die bereits hohen Gewinnerwartungen für 2010. Das hohe Wachstum dieser Volkswirtschaften führt nicht zwangsläufig zu entsprechend stark steigenden Unternehmensgewinnen. Vor allem in China sind Unternehmen in stark wachsenden Sektoren harten Preiskämpfen ausgesetzt. Der Staat mischt sich als Mehrheitseigentümer vieler börsennotierter Gesellschaften in die Unternehmenspolitik ein, das Rechtssystem ist vergleichsweise ineffizient (vor allem was den Schutz geistigen Eigentums betrifft) und die weit verbreiteten Insideraktivitäten nicht gerade einladend für ausländische Investoren.

Indien leidet vor allem unter seiner lähmenden Bürokratie und Korruption. Die hohe Bewertung dieser Märkte ist deshalb nicht allein durch die zu erwartenden Unternehmensgewinne erklärbar, sondern vor allem ein Resultat hoher Mittelzuflüsse aus dem In- und Ausland.

Unsere Präferenz gilt daher Aktien global agierender Unternehmen mit gesicherten Cash Flows, soliden Bilanzen und integerem Management. Sie bieten ein relativ hohes Maß an Sicherheit und die Partizipation am Wachstum in den Schwellenländern, ohne deren Risiken zu tragen. Im Vordergrund stehen Titel defensiver, wenig konjunkturabhängiger Unternehmen aus Branchen wie Pharma, Telekommunikation, Energie, Versorgung, Verteidigung sowie Konsumgüter des täglichen Bedarfs. Die Bewertung ist immer noch attraktiv, wie die folgende Grafik für einen Korb von 45 Aktien aus den oben genannten Branchen zeigt.




Basierend auf den Gewinnen der letzten vier berichteten Quartale liegt das KGV dieser Titel, die auch den Schwerpunkt in den FvS-Aktienfonds ausmachen bei 17. Bezogen auf die Gewinnerwartungen für das Kalenderjahr 2010 liegt es bei 12,7. Die durchschnittliche Dividendenrendite beträgt 3,4% und liegt damit deutlich über der Durchschnittsverzinsung von Bundesanleihen. Als Felsen in der Brandung haben viele dieser Aktien die Krise schadlos überstanden und bieten sich als vergleichsweise sichere und renditestarke Titel dem vom Anlagenotstand geplagten Investor an.

Wieweit die Liquiditätswelle die Aktienkurse noch heben kann, ist naturgemäß schwer zu beurteilen. Solange die Notenbanken an ihrer Tiefzinspolitik festhalten, ist zumindest das Ausmaß möglicher Kursrückschläge begrenzt. Die Einzeltitelauswahl wird 2010 eine besonders große Rolle spielen. Dabei präferieren wir eine defensivere Gangart mit Konzentration auf Aktien solider, ertrags- und dividendenstarker Unternehmen.


Unternehmens- und Wandelanleihen

Ähnlich wie bei Aktien liegen die Renditen von Wandel- und Unternehmensanleihen deutlich unter ihrem Vorjahresniveau. Der Renditeabstand zu Bundesanleihen ist zwar deutlich geschrumpft, liegt aber immer noch über den Durchschnittswerten früherer Jahre. Im Vordergrund steht eine sorgfältige Bilanz- und Ertragsanalyse statt blindem Vertrauen auf Bonitätsnoten der Ratingagenturen und ein Vergleich der von uns ermittelten Bonität mit der Marktrendite der Anleihen. Bei Wandelanleihen sind die Kursverluste in Folge der Lehman-Pleite inzwischen wieder aufgeholt. Es gibt aber immer noch Titel mit hohen einstelligen, teilweise sogar zweistelligen Renditen, deren Rückzahlung wir für weitgehend gesichert erachten.




Die Durchschnittsrendite der im FvS Wandelanleihen Global Fonds enthaltenen Anleihen beträgt aktuell knapp 5 Prozent bei einer Durchschnittslaufzeit von ca. 3 Jahren. Sie bildet den Renditesockel des Portfolios. Durch Kombination dieser rentennahen Wandelanleihen mit Titeln, die von möglichen Aktienkurssteigerungen profitieren, ergibt sich für 2010 ein realistisches Gesamtrenditepotential von 5 bis 8 Prozent. Die Einzeltitelauswahl spielt dabei, wie im Aktienbereich, eine entscheidende Rolle.