Kapitalfehlallokation: Eine Begriffserläuterung

2009 war geprägt von einer Reflation der Kapitalmärkte durch weltweit expansive Geld- und Fiskalpolitik. Unser Standpunkt war stets, dass dies nur eine Stabilisierung der nominellen Preisniveaus bedeutete und eine realwirtschaftliche Erholung nicht zu erkennen war. Diese Einschätzung basierte auf dem Konzept der "Kapitalfehlallokationen durch billiges Geld".

Zur Veranschaulichung ziehen wir die "Erholung" nach 2000-2003 heran, welche seinerzeit auch durch expansive Geld- und Fiskalpolitik geprägt war: Günstige Kredite erlaubten den Kauf von US-Immobilien, die amerikanische Finanzwirtschaft ermöglichte die Beleihung dieser Immobilien, mit dem geliehen Geld wurden Waren aus Asien konsumiert, Asien produzierte diese Waren mit Rohstoffen aus Lateinamerika und Maschinen aus Europa.

In der Wirtschaftsstatistik wurde diese Zeit als weltweite Wachstumsphase ausgewiesen, in der qualitativen Beurteilung muss man aber die günstigen Kredite als Ursprung einer weltweiten Kapitalfehlallokation erkennen, die Produktionsstruktur war verzerrt und ohne günstige Kredite nicht tragfähig. Der explizite Gesamtschuldenstand der USA hat sich z.B. laut offizieller Statistik im besagten Zeitraum verdoppelt und betrug zuletzt das Vierfache der jährlichen Wirtschaftsleistung.

2008 versiegten die günstigen Kredite, da die Zinsen angehoben werden mußten, um steigende Rohstoffpreise und einer höheren gemessenen Preisinflation entgegen zu wirken. Durch die höheren Zinsen implodierte die Basis der Kapitalfehlallokationen und mit dem US-Immobilienmarkt in der Folge der amerikanische Konsum, die asiatische Produktion und die Zulieferertätigkeit aus Lateinamerika und Europa.

Es ist eine fundamentale Erkenntnis, dass es sich bei dieser kleinen Episode um einen geschlossenen Konjunkturzyklus mit klar zuweisbaren Ursachen und Wirkungen gehandelt hat. Das Konzept, dass die Krise unvorhersehbar war und als deus ex machina die Kapitalmärkte getroffen hat, wird heute vornehmlich von jenen Akteuren verbreitet, welche ursächlich am Entstehen der Kapitalfehlallokationen beteiligt waren: Zentralbank-Chefs und keynesianische Makroökonomen. Das ist auch der Grund, weshalb sie als Reaktion auf die Krise 2008 zu den gleichen Mitteln greifen.

Keynes interessierte letztendlich nur ein amorphes Aggregat genannt "End-Nachfrage", welche laut der makroökonomischen Formeln durch eine expansive Geldpolitik "angekurbelt" werden konnte. Woher das Geld kommen und wohin es fließen sollte, das interessierte nicht; Keynes sprach offen vom Pyramidenbau. Bei einer qualitativen Analyse dieser Maßnahmen sieht man in der Folge nur Destruktion von produktivem Kapital, zunehmende Kapitalfehlallokationen und einen hohen Schuldenstand.

Um bei der Analogie zu bleiben: Die Produktionsstruktur der Welt ist auf den Bau, den Unterhalt und die Vermarktung von Pyramiden ausgerichtet. Bezahlt wurde das in den letzten 10 Jahren durch zunehmende private Schuldenaufnahme und seit 2009 durch zunehmende staatliche Schuldenaufnahme. Ermöglicht wird das Ganze durch expansive Geld- und Fiskalpolitik, welche die aktuellen Kosten der Schuldenaufnahme gering hält.

Der Leser kann nun einige gängige Begriffe besser einordnen. "Ankurbeln" und "Stimulieren" bedeuten Planung und Bau eines neuen Pyramidenparks. "Wirtschaftserholung" bedeutet, dass der Bau eines neuen Pyramidenparks in der Wirtschaftsstatistik als "Wachstum" auftaucht. "Rezession" bedeutet, dass der Bau der Pyramidenparks nicht als "Wachstum" auftaucht. "Deflation" bedeutet, dass trotz der neuen Pyramidenparks die Wirtschaftsstatistik fallende Preise ausweist. "Inflation" bedeutet das Gegenteil. "Emerging Markets sind die Märkte der Zukunft" bedeutet, dass dort bisher verhältnismäßig wenige Pyramidenparks errichtet wurden. Etc.

Fazit: Die meisten Begriffe, welche durch Ökonomen und Finanzjournalisten heute eingesetzt werden, sind irrelevant, da das eingesetzte Bezugssystem der modernen Makroökonomie schwerwiegende konzeptionelle Fehler aufweist.

Die Goldnachfrage steigt, da immer weniger Anleger ihr Geld in die aktuelle Produktionsstruktur (der Pyramidenparks) investieren möchten und lieber Cash halten. Da die Staaten ihre Bonität und ihre Währungen durch weitreichende Stützungsmaßnahmen (der Pyramidenparks) zerstören, ist Gold als alternative Währung besonders gefragt. Die Gold Hausse wird erst dann zu Ende sein, wenn es wieder Sinn macht, sein Cash zu investieren, z.B. in Anleihen mit risikokonformen Renditen oder in Unternehmen, welche ihren Gewinn mit realem Kundengeschäft erwirtschaften. So weit sind wir noch lange nicht.


Über den Autor

Andreas Böger ist seit Fondsbestehen der Portfolio Manager des APM Gold & Resources Fund, ein auf den Edelmetallsektor spezialisierter UCITS III Investmentfonds mit strategischer Währungsabsicherung und aktivem Risikomanagement. Der Fonds soll die beste kapitalmarktgebundene Alternative zu physischem Tresorgold bieten. Die Hauptkonkurrenten sind physische Gold-ETFs (aus unserer Sicht aufgrund des Rechtsrisikos nur als Beimischung geeignet) und Goldminenaktienfonds (in der Regel zu volatil). Der Gold & Resources Fonds konzentriert sich auf die USD-Goldaktien und bildet deren Performance in guten Zeiten nach, in schlechten Zeiten wird die Volatilität durch aktives Risikomanagement begrenzt.


APM Gold & Resources Fund versus USD-Benchmarks per 03.09.2010



© Andreas Böger
Absolute Portfolio Management GmbH
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