Währungskrieg? Inflationskrieg!

In den Gazetten ist vom "Währungskrieg" die Rede - jedes Land versucht, seine Probleme per Währung zu exportieren, heißt es. Es wird vor einem massiven Abwertungswettlauf gewarnt. Insbesondere werfen die USA China vor, den Renminbi künstlich schwach zu halten. Die Chinesen kritisieren umgekehrt die USA, zu viele Schulden zu machen. Und die Europäer fürchten sich vor dem schwachen Dollar (oder starken Euro).

Im am Dienstag dieser Woche veröffentlichten Protokoll der jüngsten FOMC-Sitzung lässt die Fed durchblicken, dass eine neue Kommunikations-Strategie benötigt würde, damit die Öffentlichkeit klarere Vorstellungen von ihren Zielen bekommt.

Man muss diese Äußerung in Zusammenhang mit der etwas kryptischen Äußerung des Kommuniques zur selben Sitzung sehen. Damals hatte es geheißen, man halte sich Maßnahmen offen, um die derzeit gedämpfte Inflationsentwicklung wieder auf ein höheres Niveau zu bringen, das besser für Preisstabilität und Vollbeschäftigung ist.

Mohamed El Erian, Pimco, schreibt dazu in der FT, es gebe keinen Zweifel, dass die Fed im November ein neues Liquiditätsprogramm startet. Interessant werde, wie es strukturiert sein wird: Werde es sein wie das zurückliegende (mit einem festen Volumen) oder werde es zielorientiert sein, (z.B. Inflation/Inflationserwartung).

Michael Woodford sagt, QE2 alleine bringt nichts. Es sei nötig, dass die Fed die Inflationserwartungen antreibt, etwa durch die Aussage, dass sie eine zeitweilige Überschreitung ihres Inflationszieles duldet, bis ein bestimmter Wert erreicht ist, von dem aus sie dann wieder auf die alten Inflationsziele zurück steuert.

Martin Wolf drückt es noch etwas krasser aus: Die USA wollten den Rest der Welt inflationieren, während der Rest der Welt die USA deflationieren will. Diesen Krieg müssen die USA gewinnen und können das auch, weil sie über unbegrenzte Mengen an Munition (Liquidität) verfügen. China insbesondere strebe eine deflationäre Anpassung in den USA an, werde aber nicht erfolgreich sein.

Klar ist: Eine aggressive QE-Politik der USA führt zu Kapitalflüssen in den Rest der Welt, entweder in solche Teile mit höheren Zinsen (z.B. Australien, auch Europa) oder in Emerging Markets mit höheren Wachstumsraten. Je mehr Liquidität die Fed injiziert, je größer sind die externen Effekte hinsichtlich Kapitalfluss, Asset-Blasen und Inflationsdruck.

Kapitalflüsse in den Rest der Welt, das alleine kann nicht Sinn und Zweck der Übung sein. Die Fed will die derzeit gedämpfte Inflationsentwicklung wieder auf ein höheres Niveau bringen, so hatte sie im September gesagt. In ihrer umgedrehten Finanz-Logik glaubt sie, durch Inflationierung Vollbeschäftigung, also Wirtschaftswachstum erreichen zu können. Sie hat aber keine Stellschrauben, an denen sie die Inflationsentwicklung direkt beeinflussen kann, schon gar nicht, seit die Zinsen am Boden sind. Also muss sie es indirekt versuchen.

Dass ein weiteres QE-Programm herkömmlicher Machart ("wir kaufen für ein Volumen von x bestimmte Assets") wenig Wirkung zeigen würde, gesteht sie im jetzt veröffentlichten Protokoll ein und kündigt eine neue Kommunikationsstrategie an. Ich interpretiere das als Hinweis auf die Ausgabe eines volkswirtschaftlichen Rahmenziels, sei hinsichtlich Beschäftigung, Wachstumsrate oder Inflation. Es wird dann so lange Liquidität generiert, bis das Ziel erreicht ist.

Beschäftigungs-, Wachstums- oder Inflationsziel? Ich denke, es wird ein Inflationsziel ausgegeben, wie Michael Woodford vermutet. Damit dürften sich die Erwartungen am leichtesten steuern lassen. Wie die Fed ja selbst sagt, sieht sie einen direkten Zusammenhang zwischen Inflation und Wachstum.

Vermutlich soll es so laufen: Die Fed hebt ihr Inflationsziel an, entsprechend werden die Erwartungen angeheizt. Steigende Inflationserwartungen sorgen dafür, dass in vermehrtem Umfang dingliche Assets (z.B. auch Aktien) nachgefragt werden. Deren Preise steigen daraufhin. Die Fed stellt Liquidität bereit, diese wandert, wie zuvor gesagt, zunächst v.a. außer Landes. Sie sorgt in den Zielländern für steigende Investitionstätigkeit und Inflationierung der dortigen Assetpreise. Das erweckt den Eindruck boomender Wirtschaften. Davon werden die Rohstoffpreise ebenfalls hoch getrieben.

Dieser Preiseffekt kommt als importierte Inflation zurück in die USA. Mangels Marktmacht der Unternehmen in Zeiten geringer kaufkräftiger Nachfrage würde das dazu führen, dass die Kosten nur unzulänglich auf die Endpreise überwälzt werden können. Das schmälert die Unternehmensgewinne und würde unmittelbar eine neue Rezessionsgefahr heraufbeschwören.