Staatsschuldenkrise - Die Folgen der Alternativlosigkeit

Die Abhängigkeit der spanischen Banken von der Refinanzierung durch die EZB hat sich in den letzten Monaten deutlich reduziert. Sie können sich, mit Ausnahme einiger Cajas, am Geldmarkt oder durch Spareinlagen genügend Liquidität beschaffen. Dennoch wäre es verfrüht, die Bankenproblematik bereits als endgültig gelöst anzusehen. Zum einen sind die spanischen Institute nicht unerheblich in Portugal engagiert, wo sie insgesamt rund 70 Mrd. Euro ausgeliehen haben. Zum anderen ist die Wirtschaft trotz der positiven globalen Konjunkturentwicklung immer noch nicht wieder auf die Beine gekommen, wie die extrem hohe Arbeitslosigkeit zeigt.

Eine nachhaltige Gesundung Spaniens, die sowohl den Staat als auch den Privatsektor betrifft, ist Voraussetzung für eine stabile Gemeinschaftswährung und damit das Schicksal des Euros. Trotz aller Beteuerungen der spanischen Finanzministerin Salgado, für Spanien sei die Inanspruchnahme des Rettungsschirms "total ausgeschlossen", bleiben Zweifel. Wir wissen was solche Aussagen wert sind.


USA: QE III?

Die Schuldenentwicklung in den USA hat eine mit den EU-Peripherieländern vergleichbare Dynamik. Im Unterschied zu diesen können die Vereinigten Staaten ihre Schulden aber in ihrer eigenen Währung begleichen, also mit der Notenpresse finanzieren. Dies schürt Inflation und schwächt den Dollar.

Die Sorge vor einer überbordenden Staatsverschuldung hat auch Bill Gross, der für die Anlagen der zur Allianz gehörenden US-Investmentgesellschaft Pimco zuständig ist, veranlasst, sich von allen US-Staatsanleihen zu trennen. In seinem Investment Ausblick kritisiert Gross die Schuldenpolitik der USA "we are outgreeking the greeks", das Anleihenaufkaufprogramm der US-Notenbank Fed (Quantitative Easing II) und den daraus resultierenden zu niedrigen Zins, der ihm als Bondinvestor keinen ausreichenden Inflationsschutz mehr bietet. Die Aversion gegenüber US-Staatsanleihen ist aber nicht dogmatisch, sondern für ihn eine Frage des Preises bzw. der Renditen. Welches Niveau ihm dabei vorschwebt, verschweigt er. Zehnjährige Staatsanleihen mit 3,5 Prozent Rendite bei Inflationsraten von deutlich über zwei Prozent sind definitiv nicht attraktiv.

Es erscheint fraglich, ob sich die US-Notenbank mit dem im Juni planmäßig auslaufen Aufkaufprogramm von 600 Mrd. Dollar endgültig als Käufer von US-Staatsanleihen zurückziehen kann. Gross weist selbst darauf hin, dass die Fed seit Auflage von QE II fast 70 Prozent (!) des Volumens der neu emittierten Staatsanleihen aufgekauft hat. Bezogen auf die Zeit nach QE II fragt er rhetorisch: "Who will buy?" Die Antwort bleibt er zunächst schuldig: "I don’t know".

Die großen ausländischen Investoren haben sich zurückgezogen. China will nicht mehr, Japan kann nicht mehr und Pimco will erst wieder, wenn die Renditen deutlich gestiegen sind. Aber auch ein Einstieg auf einem höheren Renditeniveau schützt nicht vor weiter steigenden Renditen, sprich fallenden Kursen. Um dieses Risiko zu minimieren, muss man die Fed als Käufer der letzten Instanz hinter sich wissen.

Im Idealfall beendet die Fed QE II im Juni nach Plan, wartet eine Schamfrist ab, in der die Renditen auf ein „unsubventioniertes“ Niveau steigen und initiiert dann ein neues Programm QE III, das einen weiteren Renditeanstieg verhindert. Ansonsten würden sich die Finanzierungskosten des Staatsdefizits zu stark erhöhen, die Konjunktur einbrechen und vor allem der immer noch fragile US-Immobilienmarkt kollabieren. Dies wäre im Wahljahr 2012 genauso wenig akzeptabel wie ein Sparprogramm mit Ausgabenkürzungen und Steuererhöhungen.

Kritiker wenden ein, dass die Renditen von Staatsanleihen seit dem Start von QE II im Herbst letzten Jahres nicht gefallen, sondern gestiegen sind. Die Frage ist aber, wo wären sie heute ohne die 600 Mrd. Dollar zusätzlicher Nachfrage der Fed?

Eine langfristig tragbare Lösung sind die Aufkaufprogramme natürlich nicht. QE III folgt dann QE IV und QE V usw. Letztlich kaufen diese Programme nur Zeit. Entweder die USA schaffen es innerhalb weniger Jahre einen ausgeglichenen Haushalt vorzulegen oder die QE Gelddruckprogramme münden in Inflation. Eine zunehmende Anzahl von Amerikanern ist überzeugt, dass ersteres nicht gelingen wird und deckt sich deshalb mit Silber- und Goldmünzen ein, die von einigen US-Bundesstaaten inzwischen explizit als gesetzliches Zahlungsmittel ernannt wurden.

Der Kursrückgang des US-Dollars ist letztlich mehreren Gründen geschuldet:

• der abnehmenden Sorge vor einem Zusammenbruch der Eurozone,
• dem wachsenden Schuldenberg der USA,
• der expansiven Geldpolitik der Fed,
• dem steigenden Ölpreis,
• der Ausweitung des Zinsvorteils des Euroraums gegenüber den USA.

Sollten diese Einflussfaktoren weiterhin Bestand haben, ist ein Ende der Dollarschwäche unwahrscheinlich. Umgekehrt würde der Dollar profitieren, wenn die eingangs beschriebene Sorge über das Schicksal der Eurozone wieder wächst, die US-Regierung zu Sparmaßnahmen gezwungen wird, die Gegner einer expansiven Geldpolitik in der Fed an Einfluss gewinnen oder der Ölpreis wieder fällt. Die Abwägung zwischen Dollar oder Euro erscheint daher weiter als die Frage nach dem geringeren Übel.


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Quelle: Auszug aus dem aktuellem Quartalsbericht I/2011.