Kupferaktien-Bewertungen

Letzte Woche, im Fall von Newmont, waren den Investoren fast zwei Drittel seines gesamten Marktwert-Anstiegs seit 2001 verloren gegangen, weil das Unternehmen im großen Stil neue Aktien für Übernahmen und Kompensationen emittiert hatte. Phelps Dodge hat im Gegensatz dazu nicht viele Aktien ausgegeben, weshalb seine gelbe Linie für die Marktkapitalisierung der blauen Linie für den Aktienkurs so genau folgt. Tatsächlich wäre die Übereinstimmung nahezu exakt, würden die Daten über die Marktkapitalisierung so wie die Daten über den Aktienkurs auf täglicher Basis vorliegen.

Der wirklich faszinierende Aspekt dieses Charts ist aber nicht der Mangel an Verwässerung, sonder die außergewöhnliche Entwicklung der Bewertung seit 2001. Im Mai 2001 handelte Kupfer lustlos unter $0,80 pro Pfund und Kupferminen konnten sich gerade mal über Wasser halten. PD fiel unter $20 pro Aktie (splittbereinigt) und handelte beim 137-fachen seiner Gewinne. Die notorische NASDAQ-Blase Cisco Systems handelte im Vergleich dazu im selben Monat nur beim 106-fachen ihrer Gewinne.

Während PD damals angesichts seiner Bewertungen schrecklich aussah, realisierten schlaue Investoren, dass ein neuer, großartiger Rohstoff-Bullenmarkt geboren war. Investments in Rohstoff-Infrastruktur, darunter auch die Kupferproduktion, war jahrzehntelang vernachlässigt worden, während das Investmentkapital die heißen Blasen im Technologiesektor suchte. Während die Angebots-Kapazitäten einrosteten, begann die Industrialisierung Asiens eine potentiell riesige, weltweite Nachfrage zu schüren. Auf Grund der strukturellen Defizits waren steigende Rohstoffpreise äußerst wahrscheinlich.

Nicht viel später wurde das Kupfergeschäft so hart, dass PD begann, Geld zu verlieren. Wie die punktierte rote Linie im obigen Chart zeigt, erwirtschaftete das Unternehmen zwischen Mitte 2001 und Anfang 2004 keine Gewinne. Sein Aktienkurs bewegte sich mehrere Jahre lang knapp unter $20 und Investoren mieden es als Anlage. Obwohl PD sich im damaligen Gemetzel im allgemeinen Aktienmarkt relativ gut halten konnte, glaubten nur wenige Investoren an den kommenden Kupfer-Bullenmarkt. Auch ich selbst bekenne mich hier sicherlich schuldig. Damals konzentrierte ich mich auf den Handel mit Edelmetall- und Energieaktien, und nicht auf Basismetall-Produzenten.

Wie wir aber unten sehen werden, begannen Kupferaktien Mitte 2003 durch die von Asien angeführte, steigende Nachfrage ihren Aufschwung. In nur drei Quartalen stieg Kupfer von $0,75 auf über $1,25 pro Pfund, ein spektakulärer Anstieg um etwa zwei Drittel. Obwohl PD nicht sofort wieder Gewinne machte, reagierten raffinierte Investoren unmittelbar auf den beginnenden Aufschwung von Kupfer. Diese frühen, konträren Anleger trieben den Kurs von PD in weniger als einem Jahr von $15 auf über $40.

Warum sollten nun konträre Anleger, tendenziell eher als Value-Investoren bekannt, in eine Firma investieren, die jahrelang keine Gewinne erzielte und zuletzt bei etwa dem 125-fachen ihrer Gewinne handelte? Weil sie den zwingenden Charakter des Hebels von Rohstoffproduzenten verstanden hatten.

Rohstoffe werden immer nachgefragt und deshalb kann jeder beliebige Produzent jedes Pfund Kupfer verkaufen, das er abbauen kann. Rohstoffproduzenten sind einzigartig unter den Märkten, denn sie haben einen garantierten weltweiten Markt für praktisch unbegrenzte Mengen ihres Produkts. Außerdem sind die Kosten für den Abbau von Metallen in großen Mengen weitgehend fix. Es erfordert die gleiche Menge an Kapital, eine Kupfermine aufzubauen und zu betreiben, egal ob Kupfer nun bei $0,75 handelt, so wie Anfang 2003, oder heute bei $2,75.

Große Minengesellschaften wie Phelps Dodge, die an Preise von unter $0,75 gewohnt waren, hatten also Minen aufgebaut, die bei diesen niedrigen Kupferpreisen Gewinne erwirtschaften konnten. Ich schaute mir die alten Jahresberichte von PD nicht an, aber stellen Sie sich vor, seine Kosten hätten $0,70 betragen, während das Pfund Kupfer um $0,75 verkauft werden konnte. Das führte zu einem potentiellen Gewinn von moderaten $0,05 pro Pfund, falls das Unternehmen seine administrativen Kosten niedrig halten konnte.

Als der Kupferpreis zu steigen begann mögen die Kosten von PD auf Grund höherer Energiepreise leicht gestiegen sein, blieben aber weit unter dem Verkaufspreis. Treffen wir eine weitere Annahme und sagen wir, die Kosten von PD wären auf etwa $0,80 gestiegen als der Kupferpreis Anfang 2004 auf über $1,25 anstieg. Das führt zu einem beträchtlichen Gewinn von $0,45 pro Pfund. Das heißt ein Anstieg des Kupferpreises um 67%, von $0,75 auf $1,25, führte zu einem beeindruckenden Anstieg der Gewinne um 800%. Der ehemalige pro Pfund-Gewinn von $0,05 schoss auf $0,45 hoch als Kupfer in den Rohstoff-Bullenmarkt einstieg!

Der Hebel der Gewinne auf einen Kursanstieg ist der wichtigste Grund, warum Investoren während eines säkularen Rohstoff-Bullenmarktes Aktien von Rohstoff-Produzenten kaufen. Die letztendlichen Anstiege der Gewinne und damit auch der Aktienkurse von hervorragenden Produzenten stellen jene der zu Grunde liegenden Rohstoffe fast immer in den Schatten. Der Kauf von Kupferminen ist trotz der firmenspezifischen Risiken ziemlich sicher die bessere Variante als Kupfer-Futures zu kaufen und zu halten (rollen), falls die Margin in beiden Fällen nicht verwendet wird.

Zurück zu unserem Chart. In den letzten Jahren stieg der Aktienkurs von PD um 705%, und obwohl das Unternehmen bei extrem hohen Bewertungen begann und dann jahrelang Geld verlor, gingen seine Bewertungen um phänomenale 95% zurück! Tatsächlich handelte PD im letzten Jahr, als die Aktie ein neues Allzeithoch erlebte, nur bei etwa dem 6-fachen seiner Gewinne! Derart niedrige Bewertungen sind großartige Kaufgelegenheiten, die man in den allgemeinen Aktienmärkten normalerweise nur etwa drei Mal in einem Jahrhundert sieht.

Für Investoren ist es wichtig, diese Zusammenhänge wirklich zu verstehen. Während eines säkularen Rohstoff-Bullenmarktes führen steigende Rohstoffpreise zu viel schnelleren Anstiegen der Gewinne der Produzenten als der zu Grunde liegenden Rohstoffe. Das heißt, auch wenn die Aktienkurse der besten Produzenten steigen, fallen ihre Bewertungen und sie werden relativ zu ihren laufenden Gewinnen immer günstiger. Dieses Phänomen kann für den Großteil eines gesamten Bullenmarktes anhalten, für über ein Jahrzehnt.

Skepsis ist natürlich gesund und notwendig, um sich vor den Quacksalbern zu schützen, die sich in den Finanzmärkten vermehren wie die Karnickel. Ein Problem dieses Charts ist die Tatsache, dass PD jahrelang keine Gewinne verzeichnete, weshalb die Bewertungs-Daten unvollständig sind. Man könnte nun beanstanden, dass der beeindruckende Hebel von PD, basierend auf der kurzen Zeit von extrem hohen Bewertungen im Jahr 2001, verglichen mit den letzten paar Jahren mit großen Gewinnen ein bisschen zu wenig Informationen bietet. Ehrlich gesagt hätte es auch mir besser gefallen wenn PD in den Jahren 2002 und 2003 Gewinne gemacht hätte und ich dadurch einen vollständigen Chart erhalten hätte.

Zum Glück ist die Charakteristik der Märkte aber fraktal, dieselben Phänomene treten in verschiedenen Größenordnungen auf. Dieser nächste Chart konzentriert sich auf die Zeit ab 2003 und zeigt den Hebel der Gewinne von PD während der letzten beiden Jahre, seitdem Phelps Dodge wieder schwarze Zahlen schreibt. Man erkennt auch in diesem Chart der letzten Jahre sofort den beeindruckenden Hebel der Gewinne, auch wenn die exakten Spitzen- und Tiefstwerte des Aktienkurses und des KGV von PD dafür nicht extra gekennzeichnet wurden.

Vor genau zwei Jahren, im April 2004, ergab sich eine interessante Situation. Phelps Dodge handelte in der Nähe von $30 pro Aktie (splitbereinigt) und bei etwa dem 30-fachen seiner Gewinne. Da sich der Aktienkurs mehr als verdreifacht hatte, würde man annehmen, dass auch die Bewertungen immer noch hoch sein müssten. Wie aber dieser Chart zeigt, war die Bewertung von PD um zwei Drittel gefallen, obwohl der Aktienkurs sich verdreifacht hatte!

Relativ zu seinen potentiellen Gewinnen ist PD heute bei einem Kurs von $85 eine bessere Anlage als vor zwei Jahren bei $30. Anders formuliert sind die Gewinne des Unternehmens drei Mal so schnell gestiegen wie sein Aktienkurs, was bei einem Kursanstieg auf das Dreifache zu einem Rückgang der Bewertung auf ein Drittel führte. Diese Hebel der Gewinne sind eine sehr reale und positive Erscheinung, und auch in kürzeren Zeitabschnitten während eines säkularen Rohstoff-Bullenmarktes sehr gut zu erkennen.

Warum steigen nun die Kurse von Kupferproduzenten wie Phelps Dodge derart schnell an? Weil auch die Entwicklung der Kupferpreise so beeindruckend war. Mein letzter Chart zeigt die PD-Aktie als unsere Annäherung für den gesamten Kupfersektor über dem Kupferkurs. PD zeigt auf Basis der täglichen Kurse eine faszinierende Korrelation von 0,984 mit Kupfer mit einem entsprechenden r-Quadrat-Wert von 97%. Das bedeutet, dass statistisch gesehen 97% der täglichen Bewegungen des Aktienkurses durch die Kursänderungen von Kupfer selbst erklärt und vorhergesagt werden können.

Während Sie auf der rechten Achse dieses Charts den Aktienkurs und das KGV von PD sehen, möchte ich ihre Aufmerksamkeit auf den Kupferkurs auf der linken Achse lenken. Kupfer ist rot eingezeichnet, seine 200-Tages-Linie in schwarz, und sein durchschnittlicher Schlusspreis für jedes Quartal in weiß. Es ist schwer zu glauben, aber die bereits günstigen Kupferaktien scheinen noch billiger zu werden, sobald die Gewinne für das erste Quartal veröffentlicht werden!

Beginnend im 1. Quartal 2005 handelte Kupfer bei durchschnittlich $1,47 und während des 2. Quartals stieg es leicht an auf durchschnittlich $1,53. Zu der Zeit schien es als wären diese Preise eine überraschend positive Entwicklung und die Bewertung von PD ging bis Mitte 2005 tatsächlich ständig zurück. Kupfer hat aber eine interessante Charakteristik, die ich in einer früheren Abhandlung diskutierte. Anders als Gold oder Silber, die nach neuen Hochs zu Korrekturen nach unten tendieren, tendiert Kupfer zu Seitwärts-Konsolidierungen.

Sowohl Anfang 2004 als auch Anfang 2005, nachdem es neue Hochs in seinem Bullenmarkt erreicht hatte, fiel Kupfer nicht wie andere Rohstoffe rasch zu seiner 200-Tages-Linie zurück, sondern konsolidierte stattdessen nur seitwärts. Beachten Sie im obigen Chart, dass die rote Linie für Kupfer nicht zu dieser 200-Tages-Linie zurückfällt, sondern in der Nähe ihrer letzten Hochs stagniert und auf die steigende 200-Tages-Linie wartet, bis diese aufschließen kann. Während Kupfer natürlich auch jederzeit einen Einbruch erleben könnte, in den Märkten ist alles möglich, so gibt es aber in diesem Bullenmarkt bisher keine Hinweise, dass bei Kupfer irgendetwas anderes als Konsolidierungen zu erwarten wäre.

Der Grund für diese Konsolidierungen ist in der grundsätzlichen Natur von Kupfer zu finden. Die weltweite Nachfrage nach Kupfer steigt immer noch schneller als die Kupferminen dieser Welt ihre Produktion steigern können, und die Lagerbestände dieses Metalls schwinden dahin. Mit der möglichen Ausnahme des Anstiegs von $2,25 auf $2,75 im letzten Monat verlief dieser Kupfer-Bullenmarkt also ordentlich und grundsätzlich gerechtfertigt. Wenn die Kupferpreise auf Grund des weltweiten, strukturellen Defizits hoch bleiben, wird der Abbau von Kupfer auch weiterhin atemberaubende Gewinne bringen.

Bei Phelps Dodge, unserem Vergleichswert für den Kupfersektor, stiegen die Gewinne auch im Jahr 2005 schneller als der Aktienkurs. Die durchschnittlichen Kupferpreise stiegen letztes Jahr im 3. Quartal um 11% und im 4. Quartal um 19%. Während des gleichen Zeitraums fiel die Bewertung von PD auf nur das 6-fache seiner Gewinne! Die Bewertung stieg bis diese Woche auf Grund des äußerst starken Aktienkurses wieder auf fast das 11-fache, aber das eigentliche Ereignis, das mir genug Anlass gab, diese Abhandlung zu schreiben, geschah am Dienstag Morgen.