Zerohedge: Das Aktien-Goldpreis-Rätsel, Teil 1: Der Große Gatsby

Laut CNBC kauften 10% der Amerikaner in den vergangenen 12 Monaten zum ersten Mal eine Aktie und unglaubliche 22% der Generation Z (im Alter von 6 bis 24 Jahren) eröffneten in den letzten 12 Monaten ein Aktienmarktkonto. Und Aktien sind nicht die einzigen Assets, die in die Höhe geschossen sind. Kryptowährungen, die seit 2017 temporär an Glanz verloren haben, steigen seit dem Ausbruch der Pandemie nun rasant.



Gemessen anhand dieser Maßstäbe befinden sich die Aktienmärkte klar in einer Blase. Doch ist es diesmal wirklich anders, wie die Bullen argumentieren? Unserer Ansicht nach gibt es zwei Wege, wie die derzeitigen Aktienkurse tatsächlich gerechtfertigt sein könnten:

1. Der Große Gatsby: Auf die Pandemie, so negativ sie kurzfristig auch für die Wirtschaftsaktivität war, wird eine Zeit der präzedenzlosen Wirtschaftsexpansion folgen. Demnach wird das BIP rapide steigen und die Lücke zu den Aktienkursen schließen.

2. Die Große Inflation: Aktien preisen die zukünftige Inflation einfach ein, die letztlich aufgrund jahrzehntelanger, ultra-niedriger Zinsen sowie Zentralbankbilanzerhöhung eintreffen wird.

Wir werden einen genaueren Blick auf die Gültigkeit dieser Szenarien werfen. Wie wir zeigen werden, würden diese Szenarien voraussetzen, dass wir eine mehrjährige Zeitspanne extremen Wirtschaftswachstums oder Inflation oder beidem betreten. Doch wir werden zeigen, dass Gold die Aktien in beiden Szenarien übertreffen sollte. Und wenn keines der Szenarien eintrifft, dann steht den Aktienmärkten eine deutliche Korrektur bevor.

In diesem Szenario würden wir erwarten, dass die Zentralbanken letztlich eingreifen, was auch Gold zum Vorteil gereichen sollte. Deshalb ist die Tatsache, dass die Aktien Gold in den vergangenen Monaten übertroffen haben, ein Rätsel. Doch wir sind davon überzeugt, dass sich diese Situation umkehren wird.


Szenario 1: Der Große Gatsby

Befürworter dieses Szenarios argumentieren, dass die Wirtschaftsaktivität explodieren wird, sobald die COVID-Pandemie hinter uns liegt, ausreichend Menschen geimpft wurden und die Normalität zurückgekehrt ist. Es wird argumentiert, dass es eine Menge angestaute Nachfrage gibt, da die Leute während der Lockdowns dazu gezwungen waren, zu sparen und somit begierig auf Konsum sind. Diese Nachfrage wird durch weitere Stimulusausgaben angetrieben werden. Zeitgleich beginnen Regierungen auf der Welt große, grüne Infrastrukturprogramme, teilweise um den Klimawandel zu bekämpfen und teilweise um die Wirtschaft zum Laufen zu bringen.

Während einige dieser Gedanken etwas für sich haben, so gibt es einige wichtige Vorbehalte. Unserer Ansicht nach ist es extrem unwahrscheinlich, dass die Wirtschaft einfach da weitermacht, wo sie aufgehört hat, selbst wenn die aktuellen Maßnahmen, um die Pandemie einzudämmen, vollständig entfernt wurden. Viele kleine Unternehmen mussten für immer schließen oder stehen kurz davor, zu schließen. Die überlebenden Unternehmen senken aggressiv Kosten, indem a) Angestellte entlassen werden und b) die Produktion eingeschränkt wird. Ersteres wird die Verbrauchernachfrage in Zukunft beeinflussen, letzteres wird Unternehmen beeinflussen, die sich weiter oben in der Produktionskette befinden.

Während es zwar angestaute Nachfrage von denjenigen geben wird, die noch immer einen Job haben und während der Lockdowns Geld gespart haben, so wird es wahrscheinlich auch angestaute Insolvenzen von Unternehmen geben, die nur aufgrund Regierungseingreifen überlebt haben. Letztlich werden viele dieser Unternehmen schließen. Das gilt vor allem in vielen europäischen Wirtschaften, in denen Regierungen die Unternehmen praktisch dafür bezahlten, keine Angestellten zu feuern.

Das Problem wird durch die Tatsache verschlimmert, dass die Wirtschaft bereits vor COVID Probleme hatte. Die Fed hatte ihren Zinszyklus bis Q3 2019 aggressiv umgekehrt, nachdem die Märkte sauer wurden. Wir denken, dass wir uns bis Ende 2019 nahe oder bereits in einer Rezession befanden. Somit würde eine Rückkehr zu einer Vor-COVID-Wirtschaft eine Rückkehr zur "normalen" Rezession bedeuten. Die Treiber für diesen zukünftigen, mehrjährigen Superwachstumszyklus müssen also stark genug sein, um diese bearische Faktoren aufzuwiegen.

Dann gibt es da das Ausmaß, in dem die Wirtschaft expandieren muss, um diese Art von Aktienbewertungen zu rechtfertigen. Wenn man einfache Metriken wie Marktanteil-BIP-Verhältnis hernimmt, dann müsste sich das BIP von den aktuellen Niveaus aus fast verdoppeln, um mit historischen Durchschnitten übereinzustimmen. Dies bedeutet ein nominales BIP von 40 Billionen Dollar, oder 86% über den Niveaus von vor COVID.

Angenommen das Marktanteil-BIP-Verhältnis war in den zehn Jahren vor der Pandemie bereits aufgrund ultra-niedriger Zinsen um etwa 1,2 im Durchschnitt erhöht, so würde eine Rückkehr zu diesem Durchschnitt noch immer einen Anstieg des nominalen BIPs auf 35 Billionen oder 63% von Vor-COVID-Niveaus voraussetzen.