Das Jahr des gefährlichen Lebens

Das Jahr 2021 liegt nun im Rückspiegel und ich glaube, dass künftige Finanzhistoriker es als das Jahr von "Peak Spekulation" betrachten werden. In der Geschichte der amerikanischen Märkte gibt es zwar immer wieder Phasen irrationalen Überschwangs, aber keine dieser Episoden kann sich mit dem aktuellen Markt messen, was die völlige Verblendung und die eklatante Missachtung grundlegender Anlagedisziplin angeht.

Wo soll man anfangen? Es war das Jahr, das uns "Meme-Aktien" bescherte, Unternehmen, deren Aktienkurse gerade deshalb in die Höhe schossen, weil ihre Geschäftsaussichten unbestreitbar düster waren. Es war das Jahr, in dem Tausende von neuen Kryptowährungen auf den Markt kamen und sich die Marktkapitalisierung dieser neuen "Vermögenswerte" mehr als verfünffachte (von 578 Milliarden Dollar im November 2020 auf mehr als 3 Billionen Dollar ein Jahr später). Obwohl nur wenige Menschen den Nutzen und die Eigenschaften dieser neuen Währungen erklären oder verstehen können, stieg der Bloomberg Galaxy Crypto Index im Laufe des Jahres dennoch um mehr als 160%.

Es war das Jahr, das uns nicht-fungible Token brachte, auch bekannt als NFTs, virtuelle Vermögenswerte, die in der realen Welt nicht existieren, aber diskutiert werden, als wären sie wertvolle Artefakte, die aus der Zukunft zurückgebracht wurden. Nach Angaben von DappRadar wurden allein im dritten Quartal NFTs im Wert von 10,7 Milliarden Dollar verkauft, achtmal mehr als im zweiten Quartal des Jahres. Im Jahr 2021 zahlten Menschen häufig Tausende von Dollar für virtuelle Turnschuhe, und jemand zahlte 450.000 Dollar, um ein virtuelles Grundstück im "Snoopverse" zu erwerben, einer digitalen Welt, die von dem Rapper Snoop Dogg geschaffen wurde.

Es war ein Jahr, in dem mehr als 1.000 Unternehmen (ein Rekord) an den US-Börsen an die Börse gingen, mehr als viermal so viel wie im Durchschnitt der letzten zehn Jahre. Diese neu an die Börse gebrachten Unternehmen sammelten bei den Anlegern eine Rekordsumme von 315 Milliarden Dollar ein. Nie zuvor lag dieser Betrag über 200 Milliarden Dollar. Noch ungewöhnlicher war, dass es sich bei mehr als der Hälfte dieser Börsengänge um Special Purpose Acquisition Companies (SPACs) handelte, also um "Black-Box"-Investitionen, die einfach nur Börsensymbole auf der Suche nach unbewährten Unternehmen sind. Die Anleger wussten nicht einmal, was sie da kauften, aber sie kauften trotzdem.

Es war das Jahr der Aktienrückkäufe in Rekordhöhe: Allein im dritten Quartal kauften US-Unternehmen für fast eine Viertel Billion Dollar eigene Aktien. Es war das Jahr der Rekordfusionen und -übernahmen, in dem das weltweite Transaktionsvolumen zum ersten Mal die Marke von 5 Billionen Dollar überstieg.

Doch abgesehen von den Zuwächsen in diesen esoterischen Anlageklassen war der wichtigste Bereich der Spitzenspekulation vielleicht der breitere Aktienmarkt. Der S&P 500 legte im Jahr 2021 um 26,9% zu, was mehr als das Doppelte der durchschnittlichen Rendite der letzten 10 Jahre ist. Die Ergebnisse sind zwar hervorragend, aber keineswegs rekordverdächtig (seit der Großen Depression gab es 11 Jahre, in denen der S&P eine bessere Rendite erzielte); es ist sehr ungewöhnlich, dass Aktien so gut abschneiden, wenn sie sich nicht gerade von einem erheblichen vorherigen Rückgang erholen.

Das Dekret des Spekulationswahns lässt sich an dem immer weiter steigenden Kurs-Gewinn-Verhältnis ablesen, das Aktien derzeit aufweisen. Die meisten Anleger sind sich einig, dass sich die relative Bewertung von Aktien am besten anhand des zyklisch bereinigten Kurs-Gewinn-Verhältnisses (CAPE) beurteilen lässt, das den Durchschnitt der bereinigten Gewinne über einen Zeitraum von zehn Jahren misst. Diese Kennzahl filtert in der Regel kurzfristige Gewinne und Schwankungen heraus und vermittelt so ein zuverlässigeres Bild. Das durchschnittliche CAPE-Verhältnis für Aktien (das weit über 100 Jahre zurückreicht) beträgt 16,9 (bis 1/2021). Derzeit liegt das Verhältnis bei 38,87 (Stand: 1/10/22).

In der Geschichte des Marktes gab es nur einen Zeitraum, nämlich die achtzehn Monate zwischen Dezember 1998 und September 2000 (ein Zeitraum, der heute als Dotcom-Blase bezeichnet wird), in dem das CAPE-Verhältnis höher war als jetzt. Wir wissen, wie das endete.  Aber die extremen Bewertungen der Dotcom-Blase wurden vor dem Hintergrund einer boomenden Wirtschaft und eines historisch hohen Verbrauchervertrauens erreicht. Von diesem Optimismus ist heute nichts mehr zu spüren.

Nach dem Platzen der Dotcom-Blase verlor der S&P 500 fast die Hälfte seines Wertes, und das CAPE-Verhältnis sank um fast 50%, von 43,5 im April 2000 auf 21,9 im Oktober 2002. Diese Rückgänge ebneten den Weg für über dem Trend liegende Kursgewinne in den Jahren 2003-2007. Als die Große Rezession im Jahr 2007 einsetzte, fielen die Aktien um 56% (zwischen Oktober 2007 und März 2009) und die CAPE-Ratios sanken um mehr als 50%, von 27,9 im Mai 2007 auf 13,3 im März 2009. Auch auf diese Rückgänge folgte ein historischer Aufschwung.

Die großartigen Ergebnisse im Jahr 2021 waren jedoch anderer Natur. Im Jahr 2020, während einer der größten wirtschaftlichen Kontraktionen in der Geschichte der USA, die in vielerlei Hinsicht schlimmer war als die Dotcom-Implosion und die Finanzkrise von 2008, stiegen die Aktien um 16%. Im Jahr 2021 gab es also keine Verluste mehr zu kompensieren. Ende 2021 waren die Aktien um mehr als 40% gegenüber dem Stand vor dem COVID gestiegen.

Doch die Hochkonjunktur der Spekulation war nicht auf die Wall Street beschränkt. Die guten Zeiten erstreckten sich auch auf die Main Street, wo im November 2021 die Preise für Eigenheime in den USA jährlich um 18% gestiegen waren - der stärkste Anstieg seit dem Ende des Zweiten Weltkriegs und 4 Prozentpunkte schneller als in jedem Jahr während der Immobilienblase von 2004-2007.

Es war also ein großartiges Jahr, um so ziemlich alles zu besitzen. Es stellt sich die Frage, was an einer Wirtschaft so außergewöhnlich gut ist, dass es diese breiten Erhöhungen rechtfertigt. Die Antwort ist natürlich: nichts. Während das BIP-Wachstum in der ersten Jahreshälfte 2021 durchschnittlich mehr als 6% betrug (was angesichts des Rückgangs von 3,5% im Jahr 2020 nicht besonders beeindruckend ist), waren die Ökonomen von der starken Verlangsamung auf 2,2% auf Jahresbasis im dritten Quartal überrascht. Überrascht waren sie auch von der fehlenden Wiedereingliederung der Arbeitnehmer in den Arbeitsmarkt.

Eine im Oktober 2021 in der Zeitschrift Fortune veröffentlichte Studie ergab, dass 73% der Vorstandsvorsitzenden von Fortune-1000-Unternehmen davon ausgehen, dass der Arbeitskräftemangel ihre Geschäfte in den nächsten 12 Monaten beeinträchtigen wird. Die Abwanderung der Arbeitnehmer wurde als "die große Resignation" bezeichnet.

Der Anstieg der Vermögenspreise im derzeitigen Umfeld sollte als rein monetäres und nicht als wirtschaftliches Phänomen betrachtet werden. Seit Beginn der Pandemie hat die Federal Reserve der Wirtschaft mehr als 5 Billionen Dollar an neu geschaffenen Dollar zugeführt. Und obwohl die Fed diese Art von geldpolitischer Magie schon seit mehr als einem Jahrhundert betreibt, haben ihre Bemühungen der letzten zwei Jahre frühere Episoden in den Schatten gestellt. Allein im Jahr 2020 hat die Federal Reserve ihre Bilanz um mehr als 3 Billionen Dollar aufgestockt, was fast doppelt so viel ist wie der Rekord, der während der Großen Rezession aufgestellt wurde.

Und während die Bilanz im Jahr 2021 "nur" um 1,7 Billionen Dollar ausgeweitet wurde (immer noch mehr als in jedem anderen Jahr in der Geschichte, abgesehen von 2020, und ein Rekord für ein Jahr, in dem keine Rezession herrschte), besagt die keynesianische Theorie, dass monetäre Expansionen nur in Rezessionen und Kontraktionen in Wachstumsperioden stattfinden sollten. Keynes warnte davor, dass eine Geldmengenausweitung in Zeiten des Wachstums doppelt verzerrend wirken würde. Und genau das ist geschehen.