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Ein möglicher Sturm

28.01.2025  |  John Mauldin
Regen kann entweder erfrischend oder zerstörerisch sein. Er kann Pflanzen zum Wachsen bringen oder verheerende Überschwemmungen verursachen. Aber in allen Fällen liegt er weitgehend außerhalb der menschlichen Kontrolle. Oder etwa doch? Es stimmt, wir haben wenig Einfluss darauf, ob Regen fällt. Wir haben jedoch eine Menge Kontrolle darüber, wie er sich auf uns auswirkt. Stabile Häuser und eine gute Infrastruktur können für unsere Sicherheit sorgen und uns die Vorteile des Regens genießen lassen.

Letzte Woche habe ich in meinem Prognoseartikel für 2025 ein teilweise bewölktes Jahr vorhergesagt, das im Allgemeinen mild sein wird, aber gelegentlich Gewitter mit sich bringt. Heute werden wir über die zweite Hälfte dieses Satzes sprechen. Was könnte schief gehen und zu einem Jahr führen, das schlechter ist als erwartet? Kurz gesagt, was sind die Hauptrisiken für meine Prognose?

Das größte Risiko besteht meines Erachtens darin, dass anhaltend höhere Zinssätze sowohl die Haushaltsaussichten der Regierung als auch die Aussichten für das Wirtschaftswachstum ernsthaft beeinträchtigen könnten. Wenn die Fed die Zinsen am kurzen Ende senkt, reagiert das lange Ende der Zinskurve in der Regel ebenfalls mit einem Rückgang. Der Anleihemarkt scheint dieses Mal anders zu reagieren. Wir sollten festhalten, was passiert - und warum es passiert.


Die Zeit kam und ging

Schauen wir uns die Umstände an, die uns hierhergebracht haben. Im September begann die Federal Reserve mit Zinssenkungen. Die Inflation hatte noch nicht das 2%-Ziel der Fed erreicht, aber die Beamten glaubten, dass sie sich in diese Richtung bewegte. Auf der negativen Seite hatte die Arbeitslosenquote im Mai die 4%-Marke überschritten und stieg weiter auf 4,2% an. Der Rezessionsindikator „Sahm-Rule“ hatte ausgelöst, und auch andere Daten schienen sich zu verschlechtern. In Anbetracht all dessen war es nicht verrückt zu denken, dass die Fed „etwas tun“ sollte.

Jerome Powell ließ in seiner Rede in Jackson Hole keinen Zweifel aufkommen: "Die Zeit für eine Anpassung der Politik ist gekommen." Ich sagte damals, dass jeder auch seinen nächsten Satz beachten sollte: "Die Richtung ist klar, und der Zeitpunkt und das Tempo der Zinssenkungen werden von den eingehenden Daten, den sich entwickelnden Aussichten und dem Gleichgewicht der Risiken abhängen." Nach Ansicht von Powell war die Richtung klar. Das Tempo war es nicht. Und tatsächlich beschloss der FOMC im Dezember, das Tempo zu drosseln, die Zinssätze konstant zu halten und Punktdiagramme herauszugeben, die die Erwartungen zurückschraubten.

Wahrscheinlich war es dem FOMC nicht entgangen, dass der Anleihemarkt nicht so reagierte wie in den vergangenen Zyklen. Torsten Sløk zeigt dies in dem nachstehenden spaghettiartigen Chart.

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Quelle: Apollo


Die Linien zeigen die Rendite 10-jähriger Staatsanleihen vor und nach den letzten sieben Zinssenkungszyklen. Es ist unübersichtlich, aber Sie können das allgemeine Muster erkennen: Die langfristigen Zinssätze begannen Monate vor der ersten Zinssenkung der Fed zu sinken, flachten dann ab oder fielen weiter. Die rote Linie zeigt, dass sich der letzte Zyklus anders verhielt. Die langfristigen Zinssätze sind nicht einfach nur gestiegen, sondern haben sich fast sofort nach dem Handeln der Fed im September gedreht.

Korrelation ist nicht gleich Kausalität, wie man so schön sagt, aber es sieht ganz klar nach einer Reaktion auf den Politikwechsel aus. Das wirft jedoch die Frage auf, warum und was diese Reaktion wirklich bedeutet. Höhere Langfristzinsen tragen dazu bei, dass die Renditekurve wieder ihren normalen Aufwärtsverlauf nimmt. Sie können diesen Prozess in diesem Chart von Wolf Richter sehen.

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Quelle: Wolf Richter


Bevor die Fed handelte (gelbe Linie), war die Renditekurve immer noch invertiert, wie sie es seit Mitte 2022 war. Die erste Senkung um 50 Basispunkte verschob die gesamte Kurve um etwa diesen Betrag nach unten (blaue Linie). Die Kombination aus niedrigeren Kurzfristzinsen und höheren Langfristzinsen führte dann zu dem derzeitigen leichten Anstieg (rote Linie).


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