Portfoliomanagement - Gewinne mit Rohstoffen
10.08.2006 | Markus Mezger
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Investment Timing und Rohstoffzyklen Die gegenwärtige Hausse stellt bei einigen Rohstoffen sowohl von ihrem zeitlichen Rahmen als auch hinsichtlich der Kursgewinne alles in den Schatten, was bisher da war. So waren beispielsweise bei Kupfer seit dem Jahr 1910 elf Aufwärtsbewegungen von durchschnittlich 31 Monaten Dauer zu beobachten. Die aktuelle Kupferhausse geht in den 41. Monat und die Kurssteigerungen von 355% übertreffen den bisherigen Spitzenwert von 225% aus den dreißiger Jahren des vergangenen Jahrhunderts bei weitem. Und dabei sind die hohen Roll-Gewinne und Zinsgewinne von mehr als 50% noch nicht einmal berücksichtigt.
Aber gibt es wirklich Hinweise auf eine Umkehr des Konjunktur- und Preiszyklus? Um diese Frage zu beantworten, haben wir einen eigenen Zyklusindikator aus makroökonomischen Indikatoren zusammengestellt, die der Industrieproduktion in den großen Wirtschaftsblöcken Nordamerika, Asien und Europa regelmäßig vorausliefen. Die Preiszyklen der industrienahen Rohstoffsektoren Energie, Basis- und Edelmetalle schwingen durchaus im Einklang mit den konjunkturellen Frühindikatoren. So waren in den großen Rohstoffindices zumeist positive Renditen zu verzeichnen, wenn die Frühindikatoren hohe Wachstumsraten und dementsprechend einen überdurchschnittlichen Investitionsgrad anzeigten und vice versa. Eine Ausrichtung der Rohstoffinvestitionsquote an dem Tiberius-Frühindikator hätte seit 1970 pro Jahr eine Überrendite von ca. 1,6% gegenüber GSCI und DJAIG erbracht.
Wie sieht nun die aktuelle Investitionsempfehlung aus? Im Mai 2005 schien sich ein Abschwung der Weltkonjunktur vorzubereiten, und erstmals seit August 2003 wurde wieder eine neutrale Rohstoffquote indiziert. Dies änderte sich jedoch im Herbst 2005, als die Konjunktur Fahrt aufnahm und erneut eine Überinvestition in den Rohstoffsektor angezeigt war. Die großen Rohstoffindices waren aber bis zum Frühjahr 2006 in der Performance zurückgeblieben, so dass die Indexgewinne ab März 2006 im Lichte der Konjunkturindikatoren wenig überraschten.
Es gibt jedoch auch warnende Vorzeichen. Da die erwarteten Roll-Renditen die zentrale Determinante der Gesamtrendite und der relativen Stärke eines Rohstoffs sind, liegt es nahe, auch das Investment Timing an dieser wichtigen Größe auszurichten. Dazu kann beispielsweise ein gewichteter oder ungewichteter Mittelwert der Terminkurvensignale aus dem oben erläuterten Selektionsmodell herangezogen werden, der dann in eine optimale Rohstoffinvestitionsquote umgesetzt wird. Eine aktive Steuerung der Investitionsquote nach diesem Muster hätte zu den Vergleichsindices (von Januar 1970 bis Dezember 1990 GSCI Excess-Return, von Januar 1991 bis November 2005 Dow Jones AIG Excess Return) eine Mehrrendite von 2,49% p.a. bei einer Trefferquote von 53,75% erzielt werden können.
Aktuell empfehlen die Terminkurven eine Unterinvestition. Für ein reines Rohstoffportfolio wäre demnach eine Investitionsquote von 84% und eine Cash-Quote von 16% optimal. Dies liegt vor allem daran, dass die Terminkurven der großen Energiekontrakte im Laufe des vergangenen Jahres von Backwardation auf Contango gedreht haben. Gleichzeitig hat sich auch das Sentiment stark verbessert. Während beispielsweise in den Jahren 2000 bis 2004 eine stark negative Konsensusprognose für die Rohölmärkte dominierte, wurden im Jahr 2005 vermehrt Stimmen mit zum Teil dreistelligen Kurszielen für Rohöl der Sorte WTI vernommen. Damit fehlt die Skepsis der Vorjahre, die die hohen Roll Yields im Energiebereich begründete.
Aber auch das erneut auflebende Interesse institutioneller Investoren an der Anlageklasse hat die Zusammensetzung der Erträge stark verändert. In den letzten Monaten wurden schätzungsweise ca. 20 bis 25 Mrd. USD neu in die Rohstoffmärkte investiert. Die Zuflüsse werden zunehmend auch in die lang laufenden Kontrakte gelenkt. Es ist anzunehmen, dass der Trend zu Rohstoffanlagen auf Grund der hervorragenden Diversifikationseignung der Anlageklasse noch lange nicht am Ende ist. Insofern könnte eine alleinige Orientierung an diesem Indikator Investoren ähnlich wie in den späten siebziger Jahren des vergangenen Jahrhunderts zu früh zu einem Ausstieg verleiten.
© Markus Mezger, Christoph Eibl
Tiberius Asset Management AG
Quelle: aus der Fachzeitschrift "Die Bank", 7/2006