Quartalssaison und weiter

Der jährliche Zuwachs pendelt seit August 2010 zwischen 1,7% und gut 5%, aktuell liegt er bei 4,7%; die Arbeitskosten liegen heute etwa 25% höher als zu Beginn des Jahres 2008. Die Gewinnentwicklung spiegelt die Bodenbildung wider, aktuell liegt die jährliche Veränderung bei -1,7% (für das zweite Quartal).



Die makroökonomischen Voraussetzungen für eine kräftige Gewinnentwicklung sind damit aus meiner Sicht ausgesprochen ungünstig. Die bullischen Hoffnungen dürften auf der Preisentwicklung ruhen und hier spielen die Energiepreise eine wichtige Rolle. Sie müssen weiter fest bleiben, um diese Phantasie wach zu halten.

Die Beziehung zwischen Ölpreis und Aktienkursen, hier am Beispiel des Dow Jones Industrial Average hat Tom McClellan in seinem aktuellen Newsletter untersucht. Er hat festgestellt, dass sich der Kursverlauf des Aktienindex sehr gut mit dem um zehn Jahre vorwärts verschobenen Preisverlauf bei Öl deckt (siehe Chart!).



Diese Synchronität ist über die zurückliegenden mehr als hundert Jahre überraschend gut. Über die inhaltlichen Zusammenhänge müsste man genauer nachdenken, sicher prägt sich hier die überragende Rolle aus, die Öl für die Art unseres Wirtschaftens spielt. Eine Zeitverschiebung um zehn Jahre ist zu lang, um vorrangig konjunkturelle Gründe auszumachen.

Bleiben strukturelle Zusammenhänge: Wenn etwa der Ölpreis nachhaltig steigt, wird mit Verzögerung nach Alternativen gesucht, deren industrielle Umsetzung Zeit braucht. Zusätzlich besteht womöglich noch ein anderer Zusammenhang: Nachhaltig höhere Ölpreise schlagen über die Kosten und bei bestehender Marktmacht der Unternehmen auf die Verbraucherpreise durch und unterstützen so die Gewinnentwicklung (und damit die Kursentwicklung).

Der folgende Chart zeigt ein kurzfristigeres Bild. Demnach hätte der Dow Jones übergeordnet noch deutliches Kurspotenzial.



Allerdings gießt McClellan Wasser in den Wein: Exogene Schocks stören den Zusammenhang beider Zeitreihen zeitweilig, schreibt er. Die große Frage ist, ob die Rohstoffblase 2008 ein solches exogenes Ereignis war. War sie alleine den Aktivitäten von Hedge Fonds zuzuschreiben oder haben diese nur die sowieso vorhandene Marktdisposition genutzt?

Im ersten Fall sollte man die Relevanz des damaligen Ölpreisverlaufs für die künftige Aktienkursentwicklung schlicht vergessen, im zweiten Fall sollte sein Echo aber in den künftigen Aktienkursen widerhallen. McClellan glaubt, dass wir zumindest den ersten Teil der seinerzeitigen Aufwärtsbeschleunigung beim Öl in den ersten Monaten 2017 widergespiegelt sehen sollten, genauso wie wir im laufenden vierten Quartal den vom Ölpreis avisierten Boden bekommen sollten (siehe gestrichelte Linie im Chart), der den Aufwärtsschwung in 2017 hinein einleitet.

Wir wissen alle, dass makroökonomische Zusammenhäng häufig erst mit großer Verzögerung auf die Aktienkursentwicklung durchschlagen. Das gilt umso mehr, je mehr Aktienmaterial große Adressen über die Jahre angehäuft haben. Kurz- und mittelfristig ist für die Kursentwicklung der Herdentrieb entscheidend.

"Fundamentale“ Argumente zählen da wenig, gegebenfalls werden negative Umstände umgedeutet und wenn gar nichts mehr hilft, sagt irgendwer "dieses Mal ist alles anders“. Das geht bis zu dem Punkt, wo die widrigen Umstände so deutlich und die Abstände zum erreichten Kursniveau so extrem geworden sind, dass der Herdentrieb in kollektive Fluchtbewegung umschlägt. Möglicherweise sind wir noch nicht an diesem Punkt, die Argumentation von McClellan "hat was“.

 
Fazit:

Die Quartalssaison hat begonnen, die Erwartungen sind nicht sehr hoch. Gleichzeitig sind die makroökonomischen Voraussetzungen für eine starke Gewinnentwicklung in den kommenden Quartalen ungünstig. Damit erweist sich die KGV-Bewertung von Aktien als dauerhaft hoch. Phantasie für eine bullische Kursentwicklung könnte da (nur) die Entwicklung der Verbraucherpreise bringen. Hierzu gibt es interessante Parallelen zwischen dem Ölpreis und dem DOw Jones.

Erwähnte Charts, weiterführende Verweise und Quellenangaben können hier eingesehen werden.


© Klaus G. Singer
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