Fundamentaldaten der Silberunternehmen Q3 2021

Diese traditionellen großen Silberminenunternehmen sind zwar nach wie vor gute Investitionen und Handelsobjekte, aber ihre Hebelwirkung auf die Entwicklung des Silberpreises ist sehr gering, da sie zunehmend zu primären Goldbergbauunternehmen werden. Es gibt einige kleinere, aufstrebende Silberunternehmen, die jedoch viel risikoreicher sind und nur einzelne Minen betreiben, die keine etablierte Produktionsbilanz vorweisen können. Es wird also immer schwieriger, über Bergbauunternehmen ein gehebeltes Engagement in Silber zu erreichen.

In den vergangenen 22 Quartalen lag die durchschnittliche Silberreinheit der SIL Top 15 mit 52,0% nur im dritten Quartal 19 über 50%. Davor und danach war diese Kennzahl meist deutlich niedriger und erreichte im zweiten Quartal 20 einen Tiefstand von nur 34,3%. Während sich die Zusammensetzung der vierteljährlichen Umsätze der Bergbauunternehmen aus Gold und Silber mit den vorherrschenden Preisen ändert, muss die Silberreinheit per Saldo weiter sinken, da sich die Investitionen der Silberminengesellschaften zunehmend auf den Bau oder Kauf von Goldminen konzentrieren.

Das langfristige Preisniveau der Silberaktien hängt letztlich von der Rentabilität der Bergbauunternehmen ab, die direkt von der Differenz zwischen den aktuellen Silberpreisen und den Kosten für die Silbergewinnung bestimmt wird. Die Kosten je Unze stehen im Allgemeinen in umgekehrtem Verhältnis zur Silberproduktion. Das liegt daran, dass die Betriebskosten der Silberminen in der Planungsphase weitgehend festgelegt werden. Die geplanten Durchsatzmengen begrenzen die Menge des silberhaltigen Erzes, das sie verarbeiten können.

Das ändert sich von Quartal zu Quartal nicht und erfordert in etwa den gleichen Umfang an Infrastruktur, Ausrüstung und Mitarbeitern. Die einzige wirkliche Variable ist die Erzqualität, die durch die Mühlen mit fester Kapazität geleitet wird. Reichhaltigere Erze liefern mehr Silberunzen, um die hohen Fixkosten des Abbaus zu verteilen, was die Stückkosten senkt und die Rentabilität steigert. Die geringere Silberproduktion der SIL Top 15 hätte die Kosten im dritten Quartal eigentlich leicht ansteigen lassen müssen, doch sie stiegen an!

Die Cash-Kosten sind das klassische Maß für die Kosten der Silberförderung und umfassen alle Barausgaben, die für den Abbau jeder Unze Silber erforderlich sind. Sie sind jedoch als wahrer Kostenmaßstab irreführend, da sie das große Kapital, das für die Exploration von Silberlagerstätten und den Bau von Minen benötigt wird, nicht berücksichtigen. Daher sind die Cash-Kosten am besten als Überlebenstest für die großen Silberbergbauunternehmen zu betrachten. Sie geben Aufschluss über die Mindest-Silberpreise, die erforderlich sind, um die Minen am Laufen zu halten.

Die durchschnittlichen Cash-Kosten, die von den 15 größten SIL-Unternehmen im dritten Quartal 21 gemeldet wurden, stiegen im Vergleich zum Vorjahr um 50,2% auf 10,50 Dollar je Unze! Das war nur wenige Cent von einem neuen 22-Quartals-Hoch entfernt. Dies wurde auch nicht durch einen einzigen Ausreißer verzerrt, da die meisten dieser Silberunternehmen, die ihre Cash-Kosten bekannt gaben, einen massiven Anstieg von 50% und mehr verzeichneten. Geringwertigere Erze, ein rasanter Inflationsdruck durch das Gelddrucken der Zentralbanken und verschiedene minenspezifische Faktoren spielten eine Rolle.

Die All-in Sustaining Costs sind weitaus höher als die Cash-Kosten und wurden vom World Gold Council im Juni 2013 eingeführt. Sie addieren zu den Cash-Kosten alles, was notwendig ist, um den Silberbergbaubetrieb bei der derzeitigen Produktionsgeschwindigkeit aufrechtzuerhalten und wieder aufzufüllen. Die AISC vermitteln ein viel besseres Verständnis dafür, was die Aufrechterhaltung von Silberminen im laufenden Betrieb wirklich kostet, und geben Aufschluss über die tatsächliche operative Rentabilität der großen Silberminenbetreiber.

Ominöserweise stiegen die AISC der 15 größten SIL-Unternehmen im dritten Quartal 21 um 64,0% gegenüber dem Vorjahr auf 15,78 Dollar je Unze! Das war ein hässlicher neuer Höchststand in den 22 Quartalen, in denen ich diese Untersuchung durchgeführt habe. Pan American Silver meldete einen atemberaubenden Anstieg um 171,2% auf 16,30 Dollar im Jahresvergleich, aber der Hauptverursacher war First Majestic Silver. Seine AISCs verdoppelten sich im letzten Quartal und stiegen im Jahresvergleich um 100,5% auf 19,93 Dollar! Interessanterweise hat die Umstellung auf Gold diesen massiven Sprung verursacht.

First Majestic berichtet immer noch in Silberäquivalent-Unzen, d. h. die Goldproduktion wird monetär in Silber umgerechnet. Die reine Goldmine, die das Unternehmen gerade gekauft hat, war im ersten Quartal sehr teuer, da viel Kapital in die Optimierung der Mine gesteckt wurde. Die Cash-Kosten und AISCs im dritten Quartal 21 waren mit 1.735 Dollar und 2.286 Dollar je Unze wahnsinnig hoch! Zum Vergleich: Die Top-25-Goldbergbauunternehmen im GDX lagen im 3. Quartal bei durchschnittlich nur 746 Dollar und 1.085 Dollar.

First Majestic sagt, dass diese extremen Goldförderkosten auf Kapitalprojekte zurückzuführen sind und bald wieder sinken werden. Wie schnell und in welchem Umfang, bleibt jedoch abzuwarten. Ein weiterer Faktor, der für die steigenden AISC des SIL-Top-15 verantwortlich ist, sind die sich ändernden Rankings dieses ETF. Vor einem Jahr, in Q3'20, war das chinesische Bergbauunternehmen Silvercorp Metals mit niedrigen AISCs von 6,99 Dollar enthalten, die durch große Blei- und Zinknebenprodukte angetrieben wurden. In diesem Jahr ist SVM auf Platz 16 zurückgefallen.

Trotz dieser himmelhohen All-in Sustaining Costs blieben die Silberminenunternehmen als Branche recht profitabel. Obwohl der Silberpreis im 3. Quartal 21 stark zurückging, lag er im Durchschnitt immer noch bei ausgezeichneten 24,25 Dollar und damit nur um 0,6% niedriger als im Vorjahr. Zieht man die durchschnittlichen AISC von 15,78 Dollar je Unze ab, verbleibt immer noch ein gesunder Branchengewinn von 8,47 Dollar je Unze. Obwohl dieser Wert im Jahresvergleich um 42,7% gesunken ist, liegt er im historischen Vergleich immer noch auf der höheren Seite.

Damit wurde eine erstaunliche Serie von sieben Quartalen unterbrochen, in denen die Gewinne der Silberunternehmen im Jahresvergleich immer weiter anstiegen. Sie erreichten im dritten Quartal 20 mit 14,77 Dollar je Unze ihren Höhepunkt, dank der niedrigsten durchschnittlichen AISC der letzten 22 Quartale von nur 9,62 Dollar je Unze. Die Gewinne von 8,47 Dollar in Q3'21 waren jedoch immer noch die fünfthöchsten, die im Rahmen dieses Forschungsprojekts erzielt wurden. In den 12 Quartalen, die mit Q2'20 endeten, bevor die Gewinne explodierten, lag diese Kennzahl für die 15 größten SIL-Unternehmen im Durchschnitt bei nur 3,82 Dollar.