Eine heikle letzte Meile

Wir sitzen wirklich in der Klemme. Wie Bianco erklärt, hat die Fed nicht viel Spielraum für Zinssenkungen. Wie Stockman zeigt, kann sie die Zinsen auch nicht lange genug anheben, um den langfristigen Inflationsdurchschnitt über einen längeren Zeitraum auf ihr eigenes Ziel zu bringen. 2% Inflation zu erreichen und 2% Inflation aufrechtzuerhalten sind zwei verschiedene Dinge. Ersteres könnte gelingen. Letzteres ist leider wahrscheinlich vom Tisch, es sei denn, es kommt zu einem wirtschaftlichen Zusammenbruch. Oder doch nicht?


Nachhaltige Pfade

Die Federal Reserve ist nicht die einzige Institution, deren Entscheidungen die Inflation beeinflussen. Auch die Finanzpolitik spielt eine Rolle. Die Steuer- und Ausgabenentscheidungen des Kongresses haben makroökonomische Folgen, die leider oft erst im Nachhinein erkennbar werden. Lacy Hunt predigt seit Jahren unermüdlich, dass eine steigende Staatsverschuldung das Wirtschaftswachstum unterdrückt und somit deflationär ist. Dies geschieht, weil der "fiskalpolitische Multiplikatoreffekt" immer kleiner wird, je mehr Ausgaben zur Bedienung der Schulden getätigt werden.

In den Medien werden immer wieder Zahlen genannt, die besagen, dass die Staatsverschuldung 1,7 Billionen Dollar beträgt. Aber die Staatsverschuldung ist in den letzten vier Quartalen um fast 2,5 Billionen Dollar gestiegen. Wenn das Finanzministerium seine Schulden auf neue Emissionen mit einer Rendite von 4% oder mehr umschichtet, steigen die Zinskosten. Derzeit belaufen sich die Zinskosten des Finanzministeriums bei einem Durchschnittssatz von etwas über 3% auf über 1 Billion Dollar im Jahr. Dieser Betrag wird im Laufe der Zeit steigen, selbst wenn die Zinssätze gesenkt und die Renditekurve normalisiert wird. Die Zinsen werden eine größere Ausgabe sein als die Landesverteidigung.

Ich denke, Lacy hat Recht, dass dies letztlich deflationär ist. Aber gleichzeitig können Ausgaben in ausreichendem Umfang zumindest kurzfristig einen inflationären Effekt haben. Das haben wir seit 2020 mit den verschiedenen COVID-Programmen und dann mit den Infrastruktur- und Sozialausgaben der Biden-Regierung gesehen. Wenn man genügend Menschen mit Geld ausstattet, werden deren Ausgaben das Preisniveau in die Höhe treiben, insbesondere wenn die Produktionskapazitäten eingeschränkt sind. Das erhöht die Schulden, aber diese Auswirkungen kommen später.

Denken Sie daran, was ich über das Jonglieren mit konkurrierenden Gedanken gesagt habe. Hier ist ein weiterer: Jede geld- oder finanzpolitische Entscheidung kann sowohl inflationär als auch deflationär sein. Der Unterschied liegt darin, wann die jeweilige Wirkung eintritt. Maßnahmen, die als stimulierende Maßnahmen gedacht sind (niedrigere Steuern, höhere Ausgaben), können zunächst inflationär und später deflationär wirken. Mein Freund David Bahnsen hat versucht, dies in einem kürzlich erschienenen Artikel zu entschlüsseln. Hier ist seine Einleitung.

"Sie haben vielleicht schon von verschiedenen Denkansätzen zur Inflation gehört. Unterschiedliche Auffassungen darüber, was Inflation im Allgemeinen verursacht, unterschiedliche Auffassungen darüber, was die Inflation im Jahr 2022 verursacht hat, und unterschiedliche Auffassungen darüber, was in Zukunft von der Inflation zu erwarten ist, bieten reichlich Gelegenheit für ein Sammelsurium von Ansichten.

Eine Denkschule, die ich [notgedrungen] seit langem unermüdlich bestreite, ist der Glaube, dass übermäßige Staatsausgaben und eine lockere Geldpolitik zwangsläufig inflationär sind. Das liegt nicht daran, dass ich übermäßige Staatsausgaben und eine verzerrende Geldpolitik befürworte, sondern vielmehr daran, dass ich gegen übermäßige Staatsausgaben und eine verzerrende Geldpolitik bin. Die Denkschule, die dies geglaubt hat, hat unbeabsichtigt verkündet, dass die Regierung die Wirtschaft mit Hebeln, die sie fest in der Hand hat, 'anheizen' und sie 'abkühlen' kann, indem sie dieselben Hebel in die andere Richtung bewegt.

Tut mir leid, aber das ist nicht wahr und war es noch nie, und das Zeugnis der Geschichte ist überdeutlich (siehe: Japan, Vereinigte Staaten, EU, UK). Meine Japanifizierungsthese widerspricht der Ansicht, dass alle fiskal- und geldpolitischen Thesen inflationär sind, auch wenn ich sicherlich zustimme, dass die politischen Entscheidungsträger sich das wünschen!"

Nun ist es sicherlich richtig, dass die Wirtschaft viel zu komplex ist, als dass die Regierung sie präzise steuern könnte. Sie haben keine solchen Knöpfe zu drücken. Aber steuer- und geldpolitische Entscheidungen haben definitiv Auswirkungen. Sie sind niemals neutral. Sie setzen sich über die Entscheidungen der einzelnen Verbraucher und Unternehmen hinweg, um Ziele zu erreichen, die sich von denen unterscheiden, die ein freier Markt erreichen würde. Die Ziele mögen gut sein, aber sie zu erreichen hat immer einen Preis.

Im Moment führt eine komplexe Mischung von Maßnahmen zu einer Reihe komplexer Auswirkungen. Wir haben eine Inflation, die sich hauptsächlich auf den Wohnungsbau konzentriert, und eine Disinflation oder Deflation bei anderen Waren und Dienstleistungen. Wenn Ihre Ausgaben mit dem CPI-Warenkorb übereinstimmen, ist das Nettoergebnis eine jährliche Preisinflation von etwa 3%. Ihr Einkommen kann mit der gleichen Rate ansteigen, muss es aber nicht. Wenn dies nicht der Fall ist, geraten Sie langsam aber sicher ins Hintertreffen.

Jerome Powell und die Mitglieder des FOMC wissen das. Sie sagen, dass sie die Zinsen senken werden, wenn die Inflation (wie sie sie messen) auf einem "nachhaltigen Pfad" zu ihrem 2%-Ziel ist. Vielleicht werden sie das nächste Woche entscheiden, aber ich bezweifle es. Darüber hinaus schreibt Michael Lebowitz in dieser Woche, dass die Fiskalpolitik und nicht die Fed-Politik in Zukunft der Haupttreiber der Zinssätze sein wird, da die Kosten der Verschuldung die Fähigkeit der Fed, eine normale Geldpolitik zu betreiben, zunichte machen:

"Da vor Jahren gemachte Schulden mit niedrigen Zinssätzen fällig werden und neue Schulden mit höheren Zinssätzen an ihre Stelle treten, werden die Zinskosten weiter steigen. Wenn wir davon ausgehen, dass der durchschnittliche Zinssatz der Regierung bei 4,75% liegt, was wahrscheinlich in etwa dem gewichteten Durchschnittssatz der in letzter Zeit ausgegebenen Schulden entspricht, wird der Zinsaufwand auf 1,65 Billionen Dollar steigen, neue Schulden nicht eingerechnet.

1,65 Billionen Dollar sind über 300 Milliarden Dollar mehr als die nächstgrößere Ausgabe der Regierung, die Sozialversicherung. Außerdem sind es doppelt so viel wie die Verteidigungsausgaben im Jahr 2023. Seit der Gründung des Staates im Jahr 1776 lag das jährliche Staatsdefizit nur zweimal über 1,65 Billionen Dollar (2020 und 2021).

Die Situation mag zwar düster klingen, aber niedrigere Zinssätze lösen das Problem. Wenn die Zinssätze auf das Niveau von vor 2022 zurückkehren, könnte der Zinsaufwand leicht auf unter 700 Milliarden Dollar sinken, was etwa der Hälfte der Kosten entspricht, wenn die Zinssätze auf dem derzeitigen Niveau bleiben. Daher müssen die Zinssätze von der Fed im Zaum gehalten werden."

Aber halt! Wenn die Fed der US-Regierung mit niedrigeren als den angemessenen Zinssätzen entgegenkommt, wird das nicht die Inflation zurückbringen? Oder schlimmer noch, eine inflationäre Stagflation? Ja, jetzt haben Sie es verstanden. Wieder einmal gilt es, zwei gegensätzliche Ideen gleichzeitig unter einen Hut zu bringen. Der Markt erwartet eine Zinssenkung im September. Aber der Markt hat im letzten Dezember sechs Zinssenkungen erwartet. Die Fed hat viele unmögliche Dinge unter einen Hut zu bringen. Das Protokoll der Sitzung von dieser Woche dürfte interessant sein.

Mein Freund Ed Easterling von Crestmont Research sah meinen Artikel letzte Woche und schrieb mir, um mich an die kommenden Jahresvergleiche zu erinnern. Der Consumer Price Index war von Oktober bis Dezember letzten Jahres rückläufig, weshalb sich die Wall Street so über die Zinssenkungen freute und dann enttäuscht war, als die Inflation im ersten Quartal wieder anstieg. Dieser Zeitraum bedeutet, dass die diesjährigen CPI-Werte für das vierte Quartal auf einer niedrigeren Basis gemessen werden. Dieser "Basiseffekt" wird eine Tendenz zu höheren Jahreszinsen bedeuten.

Die Mitglieder des FOMC wissen das sicherlich. Sie wissen, dass es sich um eine kurzfristige Verzerrung handelt. Dennoch sind sie sich bewusst, wie ihre Entscheidungen wahrgenommen werden und wie sie sich auf die Erwartungen der Märkte und Verbraucher auswirken. Wird der FOMC die Zinsen im September und/oder November senken, da er weiß, dass die Inflation wahrscheinlich bald danach ansteigen wird?

Auch dafür wird es eine gute Erklärung geben, aber es wird so aussehen, als ob die Zinssenkung Anfang nächsten Jahres zu früh erfolgt wäre. Die daraus resultierende Kritik könnte ihnen später die Hände binden. Das mag weit hergeholt klingen, aber glauben Sie mir, sie denken an diese Dinge. Zumindest hoffe ich, dass sie das tun.

Vor ein paar Monaten sorgte Torsten Sløk für Aufsehen, als er vorhersagte, dass es in diesem Jahr keine Zinssenkungen geben würde. So wie ich das sehe, hat er wahrscheinlich recht. Es ist unwahrscheinlich, dass sich die Inflation im Wohnungsbau nennenswert bewegen wird, und solange dies nicht der Fall ist, ist es lächerlich zu behaupten, dass das Inflationsziel in Sichtweite ist. Bei der Inflation ist die letzte Meile die schwierigste. Wenn man bedenkt, wo wir waren, mag es wie "nur" eine Meile erscheinen, aber es ist noch ein langer Weg bis dahin. So nah dran und doch...


© John Mauldin
www.mauldineconomics.com


Dieser Artikel wurde am 26. Juli 2024 auf www.mauldineconomics.com veröffentlicht und exklusiv für GoldSeiten übersetzt.