Wie geht es weiter für Gold, den Dollar und die Aktien?

Gold

Ich vertrete schon seit einiger Zeit die Ansicht, dass Bargeld der größte Konkurrent von Gold ist, wenn es hohe Zinsen abwirft. Wenn Investoren dafür entschädigt werden, dass sie Barmittel halten, haben sie möglicherweise nicht das Bedürfnis, ein Metall zu besitzen, dass keine Erträge generiert und dessen Lagerung auch noch etwas kostet.

Wir sind der Meinung, dass der Goldpreis nach der US-Präsidentschaftswahl gesunken ist, weil der Markt in Erwartung einer Deregulierung höhere Realzinsen eingepreist hat. Wir hatten bereits angedeutet, dass diese Euphorie letztlich einem gewissen Realismus weichen würde, wenn sich die Erkenntnis durchsetzt, dass die Regulierungen wahrscheinlich nicht so stark abgebaut werden wie erhofft.

Zudem wiesen wir darauf hin, dass finanzielle Wirtschaftsimpulse vor dem Hintergrund einer niedrigen Beschäftigung inflationär wirken können. Die Erwartung steigender Realzinsen wird daher womöglich durch die Erwartung steigender nomineller Zinsen ersetzt. Bei den Anleihen ändert sich auf Nettobasis also unter Umständen nicht allzu viel, doch der Goldpreis kann in einem solchen Marktumfeld durchaus steigen.

Zu diesem Bild gesellt sich noch die US-Notenbank Federal Reserve, die den Leitzins seit der Wahl zweimal angehoben hat. Wir haben argumentiert, dass die Fed nach wie vor "der Inflation hinterherhinkt", d. h. dass die Zinsen langsamer steigen als der Inflationsdruck. Unserer Ansicht nach ist die Notenbank wie gelähmt vor Angst, dass sie während der nächsten Rezession erneut auf quantitative Lockerungen zurückgreifen muss und erhöht den Zinssatz deshalb nur sehr langsam.

Wir denken, dass die Fed den Leitzins ohnehin nur anheben wird, wenn der Markt ihr eine solche Anpassung praktisch auf dem Silbertablett serviert und sich ordentlich benimmt - also wenn es nicht zu einem "Taper Tantrum", einem sprunghaften Anstieg der Anleiherendite kommt.

Ich möchte in diesem Zusammenhang eine Vorhersage machen: Wenn der S&P 500 bis Oktober dieses Jahres 20% gegenüber seinem aktuellen Kurs zulegt, wird es wahrscheinlich mehr Zinserhöhungen geben, als aktuell eingepreist sind. Wenn der Aktienindex bis Oktober dagegen 20% fällt, wird die Fed den Zinssatz nicht so oft anheben, wie im Moment erwartet wird. Wenn Sie jetzt die Augen verdrehen, weil Ihnen das zu offensichtlich erscheint, möchte ich Sie daran erinnern, dass die Märkte nicht der Maßstab sind, an denen sich die Notenbanken orientieren sollten.

Die Fed ist unserer Ansicht nach zu einer Geißel des Marktes geworden. Ein ehemaliger Notenbanker, dessen Name an dieser Stelle nicht von Belang ist, deutete mir gegenüber an, dass es der Federal Reserve gleichgültig sei, wie der Aktienmarkt auf die Entscheidungen ihres Offenmarktausschusses reagiert - es sei denn, sie hat die Entstehung einer Spekulationsblase zu verantworten.


Der Dollar

Wie steht es um die US-Währung? Der Dollar-Index (DXY) ist vier Jahre in Folge gestiegen, doch in diesem Jahr liegt er trotz der jüngsten Zinserhöhungen bislang im Minus. Das zeigt, dass alles davon abhängt, was bereits eingepreist ist. Der Hauptgrund für unsere Annahme, dass der US-Dollar sein Hoch überschritten hat, ist die Weigerung der Fed, der Inflation einen Schritt voraus zu sein. Zumindest mit Janet Yellen als Vorsitzender wird das nicht geschehen.

Ihre Amtszeit endet nächsten Januar und es würde uns nicht überraschen, wenn Kevin Warsh zu ihrem Nachfolger ernannt würde. Er war während der Finanzkrise als Gouverneur der Notenbank tätig und hat die Fed seitdem in einer Reihe von Kommentaren kritisiert. Bei einer von Präsident Trumps Wirtschaftsdiskussionen am runden Tisch war er ebenfalls zugegen. Natürlich sind auch andere Namen im Gespräch, doch im Moment glauben wir, dass Kevin Warsh am ehesten dem Profil entspricht, nach dem Trump womöglich sucht.

Warsh hat angemerkt, dass die Notenbanker gerade deshalb für so viele Jahre ernannt werden, damit sie sich keine Gedanken um die Reaktion der Märkte auf ihren geldpolitischen Kurs machen müssen. Das ist eine recht stoische Einstellung, doch die Realität (d. h. eine sich verschlechternde Finanzlage) könnte durchaus dazu führen, dass er seine Meinung ändert, falls er tatsächlich der nächste Vorsitzende der Fed werden sollte und als solcher versucht, den Leitzins aggressiv anzuheben.

Abgesehen von den Realzinsen sollte man mit Blick auf den Dollar auch die Handelspolitik im Auge behalten. Sogenannte Experten hatten auf Grundlage des geplanten steuerlichen Grenzausgleichs ("border adjustment tax") einen Anstieg des Dollarkurses um 20% prognostiziert. Zu dieser Rally ist es allerdings nicht gekommen. Vielleicht wurde der Plan verworfen. Vielleicht wird er auch ganz andere Auswirkungen auf die Märkte haben.

Wir sehen die Sache so: Wenn man Handelsbarrieren errichtet, leiden darunter typischerweise vor allem die Währungen der Länder mit Leistungsbilanzdefiziten. Das trifft auf die Vereinigten Staaten definitiv zu und der jüngste Rückgang des Dollars fällt mit den protektionistischen Äußerungen der Trump-Regierung zusammen.