Ein pfadabhängiges Jahr - WWJT?
13.01.2022 | John Mauldin
Nach 22-jähriger Tradition beginne ich das neue Jahr mit einem Ausblick auf das, was vor uns liegt. Leider ist die Zukunft nie wirklich vorhersehbar. "Vorhersage" ist ein höfliches Synonym für "Vermutung." Die besseren Prognosen sind fundierte Vermutungen, die aber immer noch unsicher sind. Das kommende Jahr ist besonders unsicher. Je nachdem, wie sich bestimmte Ereignisse entwickeln, könnte die Wirtschaft ganz anders aussehen. Um einen beliebten Begriff der Zentralbanker zu verwenden: Sie ist "pfadabhängig." Welchen Weg wir einschlagen, hängt weitgehend von den Entscheidungen der Menschen (und einem Virus, das wiederum von den Entscheidungen der Menschen abhängt) in Schlüsselpositionen ab.
Einige evangelikale christliche Gruppen tragen kryptische kleine "WWJT?"-Anstecker. Das steht für "Was würde Jesus tun?" Das ist eine gute Frage, die man sich stellt, wenn man vor einem moralischen Dilemma steht. Das wirtschaftliche Dilemma ist zwar anders, wird aber klarer, wenn wir fragen, was bestimmte Sterbliche tun würden. Das wird unser Rahmen sein, wenn wir überlegen, was das Jahr 2022 bringen wird. In diesem ersten Teil unserer Prognose für 2022 betrachten wir drei Entscheidungsträger, die Sie kennen... aber es ist nicht ganz klar, wessen Entscheidungen am wichtigsten sein werden.
Eine besonders schwierige Herausforderung
"WWJT" ist unsere erste Frage für 2022. In diesem Zusammenhang bedeutet sie: "Was wird Jerome/Jay tun?" Jerome Powell und der von ihm geleitete Offenmarktausschuss der US-Notenbank haben keine guten Alternativen. Die Entscheidungen, die ihre Vorgänger vor Jahren (und Jahrzehnten) getroffen haben, schränken ihren Handlungsspielraum jetzt ein. Die Entscheidungen, die sie im letzten Jahr getroffen haben, haben sicherlich einen Einfluss. Powell und der FOMC müssen sich entscheiden, und ihre eingeschränkten Möglichkeiten werden die Wirtschaft im Jahr 2022 einschränken.
Die größte Herausforderung ist die Inflation. Zu Beginn des Jahres 2021 rechnete die Fed mit einer höheren Inflation, ging aber davon aus, dass diese "vorübergehend" sein würde. Fairerweise muss man sagen, dass ich und viele andere anfangs dasselbe dachten, aber im Frühsommer verlangte ich die Rückgabe meines "Team-Transitory"-T-Shirts. Die Inflation stieg stärker an und dauerte länger als erwartet, und zwar aus zwei Hauptgründen.
Erstens verschafften steigende Löhne und schlecht ausgerichtete Pandemie-Hilfsprogramme den Amerikanern eine enorme neue Kaufkraft, während die anhaltende Bedrohung durch das Virus den Konsum von Dienstleistungen bremste. Die Verbraucher gaben also für Waren aus, von denen viele importiert werden mussten. Dies führte zu übermäßig optimierten Lieferketten, die sich nicht an die sich schnell ändernden Bedingungen anpassen konnten.
Zweitens schnellten die Energiepreise in den Sommermonaten in die Höhe, was auf eine Kombination aus Wetter, OPEC-Politik, US-Politik und einem unfreundlichen ESG-Umfeld zurückzuführen ist, das die Produktion drosselte, während die Nachfrage nach Gütern stieg. Verschärft wurde dies durch einen gravierenden Mangel an Investitionen in die Förderung von Erdöl und Erdgas (ganz zu schweigen von der ultimativen sauberen Energielösung, der Kernenergie), die nun gesellschaftlich und politisch in Ungnade gefallen ist, aber notwendiger denn je ist, unabhängig von den eigenen politischen Überzeugungen. Energie ist ein Input für so ziemlich alles andere, so dass auch andere Preise gestiegen sind.
(Anmerkung: Ich freue mich auf den Übergang zu einer Welt der sauberen Energie, aber das Schlüsselwort ist "Übergang." Es wird Zeit brauchen, und es scheint, dass einige Befürworter sauberer Energie dies heute tun wollen, anstatt im Laufe der Zeit. Dies führt zu Engpässen und steigenden Preisen.)
Der Offenmarktausschuss handelt endlich, wenn auch verspätet, um seine Anleihekäufe zu reduzieren. Aus dem letzten Sitzungsprotokoll geht hervor, dass die QE-Käufe im März enden werden und noch im selben Monat eine Zinserhöhung erfolgen könnte. Es wurde auch angedeutet, dass die Bilanz tatsächlich reduziert werden soll. Ich begrüße ihren Wunsch, schneller zu handeln, aber der letzte Teil stimmt mich skeptisch. Der einzige Grund für eine Reduzierung der Bilanz, die, wenn sie nicht in realem Umfang erfolgt, bedeutungslos ist, wäre, dass sie sich damit absichern wollen, die Zinsen nicht anzuheben, was ein schwerer Fehler wäre. Wenn die US-Wirtschaft 0,75% Zinsen nicht verkraften kann, stecken wir tief in der Klemme.
Im Moment wird die Fed einfach etwas weniger locker. Sie weitet ihre Bilanz immer noch aus. Die realen Zinssätze sind immer noch negativ und werden es auch bleiben, es sei denn, die Fed erhöht die Zinssätze viel stärker als erwartet oder die Inflation geht schneller zurück als erwartet.
Es sei darauf hingewiesen, dass negative Realzinsen in den Kreisen der Elite-Volkswirtschaftler als eine Eigenschaft und nicht als ein Fehler angesehen werden. Sie waren Teil der Lösung nach dem Zweiten Weltkrieg, um die Schuldenquote von 150% auf unter 50% des BIP zu senken. Der andere Teil war ein massives BIP-Wachstum. Es würde mich überhaupt nicht überraschen, wenngleich ich sehr enttäuscht wäre, wenn die Inflation in den Bereich von 3% bis 4% fallen würde und die Fed ihr im Wesentlichen entgegenkäme.
Aber kommen wir zurück zum Kern der Sache. Erstens müssen wir uns darüber im Klaren sein, dass die quantitative Lockerung absichtlich so konzipiert wurde, dass sie die Aktienkurse in die Höhe treibt. Das war keine Überraschung für die politischen Entscheidungsträger. Von meinem Freund Peter Boockvar:
"Ich möchte hier zitieren, was der ehemalige Fed-Vorsitzende Ben "Brandstifter, der zum Feuerwehrmann wurde" Bernanke in einem Leitartikel der Washington Post vom 4. November 2010 sagte, in dem er QE1 und den Beginn von QE2 im Hinblick auf die Auswirkungen auf die Aktien verteidigte. In Bezug auf QE1 und das damals neu eingeführte QE2 sagte er: "Dieser Ansatz hat die finanziellen Bedingungen in der Vergangenheit gelockert und scheint bisher wieder wirksam zu sein.
Die Aktienkurse stiegen und die langfristigen Zinssätze sanken, als die Anleger begannen, diese zusätzlichen Maßnahmen zu erwarten. Erleichterte finanzielle Bedingungen werden das Wirtschaftswachstum fördern... Und höhere Aktienkurse werden das Vermögen der Verbraucher steigern und das Vertrauen stärken, was wiederum die Ausgaben ankurbeln kann. Höhere Ausgaben werden zu höheren Einkommen und Gewinnen führen, die in einem positiven Kreislauf das Wirtschaftswachstum weiter unterstützen werden.
Anstatt sich also auf Ersparnisse, Investitionen und schnelleres Einkommen zu verlassen, um das Wirtschaftswachstum anzukurbeln, war QE speziell dazu gedacht, die Aktienkurse anzuheben, um dies stattdessen zu tun. Dies ist kein Symptom von QE, es war eine direkte beabsichtigte Wirkung. Umgekehrt sollte die Reaktion der Aktienkurse keine Überraschung sein."