Die Fed wird weiter überdacht

Dieser Satz ist weit über den begrenzten Zweck der einfachen Verbesserung der Bankenliquidität hinausgewachsen. Er ist zur Benchmark für alles geworden. Die gesamte Weltwirtschaft hängt nun von einem Preis ab, der subjektiv von einem Ausschuss bestimmt wird, der sich a) aus politisch ernannten Gouverneuren und b) aus regionalen Fed-Präsidenten zusammensetzt, die von Gremien ausgewählt werden, die die Geschäftsbanken ihrer Region vertreten.

Im Gegensatz zu anderen Preisen ist er keine Funktion von Angebot und Nachfrage. Der Zinssatz kann so hoch oder so niedrig sein, wie der Ausschuss es wünscht. Die Mitglieder des FOMC legen den Zinssatz so fest, wie sie glauben, dass damit gute wirtschaftliche Ziele erreicht werden können. Aber das hat wirtschaftliche Konsequenzen.

Es scheint alles so logisch, wenn sie es erklären. Die Realität ist jedoch, dass wir mehrere Blasen erlebt haben, die durch immer niedrigere Zinssätze verursacht wurden, um Rezessionen zu vermeiden und die Beschäftigung zu verbessern (was sicherlich lobenswerte Ziele sind), und in den letzten Jahren durch ein neues Instrument: quantitative Lockerung (QE).

Der Federal Reserve Act gibt der Fed ein "Doppelmandat". Sie ist verpflichtet, sowohl Vollbeschäftigung als auch Preisstabilität zu fördern. Leider haben ihre geldpolitischen Instrumente bestenfalls einen entfernten Einfluss auf die Beschäftigung. Die Schaffung von Bedingungen, die es Unternehmen ermöglichen, Arbeitsplätze zu schaffen, ist eigentlich eine steuerliche und regulatorische Aufgabe. Der Kongress und der Präsident sollten diesen Teil übernehmen. Die Fed sollte sich auf die Preisstabilität konzentrieren.

Die Befürworter der Fed verweisen auf eine Korrelation zwischen den Bemühungen der Federal Reserve und der Arbeitslosigkeit. Ich würde argumentieren, dass dies eine Korrelation ohne Kausalität ist. Arbeitsplätze entstehen, wenn Unternehmer Geschäftsmöglichkeiten erkennen und Arbeitskräfte benötigen, um diese zu realisieren. Wie wir sehen werden, behindern künstlich niedrige Zinssätze tatsächlich die Schaffung von Arbeitsplätzen.

Was die Preisstabilität betrifft, so definiert die Fed "Stabilität" als Inflation von durchschnittlich 2% pro Jahr. Das ist keine Stabilität. Eine Inflationsrate von 2% wird im Laufe des Lebens eines typischen Arbeitnehmers einen großen Teil seiner Ersparnisse aufzehren und ihn alles andere als "stabil" machen. Das bedeutet, dass Sie in 36 Jahren die Hälfte Ihrer Kaufkraft verlieren. Schlimmer noch, 3% Inflation bedeutet, dass die Hälfte der Kaufkraft in nur 24 Jahren verschwindet.

Außerdem hat die Fed trotz ihrer zahlreichen Instrumente keine beständige Preisstabilität erreicht. Die Inflation lag die meiste Zeit des letzten Jahrzehnts weit unter dem Zielwert (basierend auf den eigenen Benchmarks der Fed, obwohl die Verbraucher sicherlich eine höhere Inflation bei ihren Lebenshaltungskosten spürten). Jetzt liegt die Inflation weit über ihrem Ziel. Die Entscheidung der Fed, die Zinsen niedrig zu halten und die massive QE fortzusetzen, hat ernsthafte langfristige Nebenwirkungen.


So kann es nicht weitergehen

Wie Sie wissen, gibt es Zinssätze und "reale" Zinssätze (nominale Zinssätze abzüglich der Inflationsrate), die der Tatsache Rechnung tragen, dass die Währung, mit der ein Kreditnehmer seine Schulden zurückzahlt, vor der Fälligkeit der Rückzahlung an Wert verloren haben kann. Die Fed treibt dies nun auf die Spitze, wie der ehemalige Vorsitzende von Morgan Stanley Asia, Stephen Roach, in diesem Beitrag von Project Syndicate Anfang 2022 erklärte. Ich zitiere:

"Rechnen Sie mal nach: Die am Consumer Price Index gemessene Inflationsrate erreichte im Dezember 2021 7%. Da der nominale Leitzins effektiv bei Null liegt, ergibt sich ein realer Leitzins (die bevorzugte Messgröße zur Beurteilung der Wirksamkeit der Geldpolitik) von -7%. Das ist ein Rekordtief. Nur zweimal in der modernen Geschichte, Anfang 1975 und Mitte 1980, ließ die Fed den realen Leitzins auf -5% fallen. Diese beiden Fälle fielen in die Zeit der Großen Inflation, als der Consumer Price Index über einen Zeitraum von mehr als fünf Jahren mit einer durchschnittlichen jährlichen Rate von 8,6% anstieg.

Natürlich glaubt niemand, dass wir vor einer Fortsetzung stehen. Ich mache mir schon länger als die meisten anderen Sorgen um die Inflation, aber selbst ich schließe diese Möglichkeit nicht aus. Die meisten Prognostiker gehen davon aus, dass sich die Inflation im Laufe dieses Jahres abschwächen wird. Da die Engpässe in der Versorgungskette nachlassen und die Märkte ausgeglichener werden, ist dies eine vernünftige Annahme. Aber nur bis zu einem gewissen Punkt. Die vorausschauende Fed steht immer noch vor einer entscheidenden taktischen Frage: Welchen Leitzins sollte sie anpeilen, um die wahrscheinlichste Inflationsrate in 12-18 Monaten zu erreichen? Niemand hat eine Ahnung, auch nicht die Fed und die Finanzmärkte."

Ein Realzinssatz von -7% ist einfach bizarr. Das bedeutet, dass jeder, der einen Kredit zum Leitzins oder in der Nähe davon aufnehmen kann, effektiv dafür bezahlt wird, mehr Schulden zu machen. Und zwar nicht nur bezahlt, sondern gut bezahlt, zuzüglich der Rendite, die er mit dem geliehenen Geld erzielen kann. Dies ist einer der Gründe, warum die Preise vieler Vermögenswerte heute so blasenartig sind.

Die realen Zinssätze könnten sich 2022 etwas abschwächen, wenn die Inflation nachlässt und/oder die Fed die Zinsen anhebt. Aber selbst die kämpferischsten Szenarien würden sie nur in den Bereich von 0% zurückbringen (und da sind wir noch lange nicht), was immer noch nicht normal ist. Negative Zinssätze waren schon vor der aktuellen Inflation zunehmend normal. Ich habe bereits im August 2016 einen langen Artikel darüber geschrieben. Ich zeigte, wie die Fed und andere Zentralbanken sogar ihren Halbgott Lord John Maynard Keynes ignorieren. Nach einem langen Keynes-Zitat sagte ich Folgendes:

"Um es mit den Worten von Keynes zu sagen: Ein niedrigerer Zinssatz wird die Beschäftigung nicht fördern (d. h. die Nachfrage nach Arbeitskräften anregen), wenn der Zinssatz zu niedrig angesetzt ist. Die Zinssätze müssen die verschiedenen Kosten berücksichtigen, die er aufzählt. Der Kreditgeber muss genug verdienen, um die Steuern auszugleichen und "sein Risiko und seine Unsicherheit zu decken". Null reicht nicht aus, und ein negativer Zinssatz schon gar nicht. Die Fußnote im zweiten Absatz ist ebenfalls wichtig. Keynes bezieht sich auf "das von Bagehot zitierte Sprichwort aus dem neunzehnten Jahrhundert, dass 'John Bull viele Dinge ertragen kann, aber 2 Prozent kann er nicht ertragen.'"

Sagt Keynes, dass 2% eine Art Untergrenze für den Zinssatz ist? Nicht unbedingt, aber er sagt, dass es eine Untergrenze gibt, und die liegt offensichtlich irgendwo über Null. Zinssenkungen werden immer weniger wirksam, je näher man an den Nullpunkt kommt. Ab einem gewissen Punkt wird es kontraproduktiv.

Der von Keynes erwähnte Bagehot ist Walter Bagehot, ein britischer Wirtschaftswissenschaftler und Journalist aus dem 19. Jahrhundert. Sein Schwiegervater, James Wilson, gründete die Zeitschrift The Economist, die es heute noch gibt. Bagehot war von 1860 bis 1877 ihr Herausgeber. (Wenn Sie übrigens sehr britisch und kultiviert klingen wollen, erwähnen Sie Bagehot und sprechen Sie es so aus, wie sie es tun: "badge-it". Ich weiß nicht, woher sie das von der Schreibweise seines Namens haben. Das ist eine noch unwahrscheinlichere Aussprache als die, die sie auf Worcestershire anwenden).

Bagehot schrieb 1873 ein einflussreiches Buch mit dem Titel "Lombard Street: A Description of the Money Market". Darin beschreibt er die Funktion der Bank of England als "Kreditgeber der letzten Instanz", ein Modell, das von der Fed und anderen Zentralbanken übernommen wurde. Er sagte, dass die BoE, wenn nötig, frei, zu einem hohen Zinssatz und mit guten Sicherheiten leihen sollte.