Diesmal ist es (nicht) anders

Folgen Sie mir hier. Wir haben eine nationale Wahl, bei der es um Schulden und Inflation gehen wird. Es werden alle möglichen politischen Versprechungen gemacht werden und es wird ernsthafte Differenzen geben. Wer auch immer gewählt wird, wird versprechen, dass er das Problem lösen wird. Nur werden sie nicht in der Lage sein, den Kongress dazu zu bringen, die von ihnen vorgeschlagene Lösung mitzutragen. Es wird einen ernsthaften Kompromiss erfordern, den es nicht geben wird.

Wer auch immer der neue Präsident sein wird, er wird im Januar 2029 vereidigt. Die Märkte werden ihm oder ihr eine gewisse Zeit lang Zeit geben, um das Problem zu lösen. Wenn klar ist, dass dies nicht bis zum Jahresende geschehen wird, und der Kongress sich auf seine Weihnachtspause vorbereitet, werden die Anleihemärkte zum denkbar ungünstigsten Zeitpunkt, nämlich um den 19. Dezember herum, durchdrehen. Ich hoffe, dass das nicht passiert, aber ich weise immer wieder darauf hin, dass es eine Krise biblischen Ausmaßes braucht, um das Umfeld für einen Kompromiss zu schaffen, der keinem von uns gefallen wird.

Theoretisch könnten wir eine Menge tun, um eine Schuldenkrise zu verhindern oder zumindest hinauszuzögern. In Wirklichkeit werden wir es nicht tun. Die Zahlen sind zu groß geworden. Die Kürzung der Auslandshilfe oder der Sozialhilfe oder was auch immer ist nicht annähernd ausreichend. Es reicht auch nicht aus, die Reichen zu besteuern oder die Zölle zu erhöhen. Es tut mir leid für alle, die denken, dass es einfach ist. Ich versichere Ihnen, das ist es nicht. Ich habe mir die Zahlen genau angesehen. Die einzige Möglichkeit, diese Kurve zu biegen, sind Ausgabenkürzungen und/oder Steuererhöhungen, die so gewaltig sind, dass sie einen gesellschaftlichen Flächenbrand auslösen würden.

Stattdessen erwarte ich von unseren politischen Helden, dass sie die Dose so lange die Straße hinuntertreten, bis der Weg zu steil wird, und das wird er irgendwann. Die Grenzen sind real. Private Investoren können und wollen keine Staatsschulden kaufen, deren Rückzahlung inflationsbereinigt zweifelhaft ist - oder sie werden so hohe Zinsen verlangen, dass die Schulden noch höher explodieren. Nachdem alle anderen Optionen ausgeschaltet sind, bleibt nur noch die Krise als Möglichkeit. Diesmal ist es nicht anders.


Vertrauenskrisen

Das Thema Vertrauen zieht sich wie ein roter Faden durch “This Time Is Different“. In Hunderten von Krisen, die Reinhart und Rogoff untersuchten, zeigte sich immer wieder, dass hoch verschuldete Volkswirtschaften mehr oder weniger stabil bleiben können, solange die Menschen Vertrauen in ihre Zukunft haben. Wenn dieses Vertrauen schwindet, bricht alles schnell zusammen. Ein paar Zitate aus dem Buch:

"Stark fremdfinanzierte Volkswirtschaften, insbesondere solche, in denen die kontinuierliche Aufnahme kurzfristiger Schulden nur durch das Vertrauen in relativ illiquide Basiswerte gestützt wird, überleben selten ewig, insbesondere wenn die Verschuldung ungebremst weiterwächst.

Wenn es ein gemeinsames Thema für die große Bandbreite an Krisen gibt, die wir in diesem Buch betrachten, dann ist es, dass eine übermäßige Anhäufung von Schulden, sei es durch die Regierung, Banken, Unternehmen oder Verbraucher, oft größere systemische Risiken birgt, als es während eines Booms scheint. Geldflüsse können den Anschein erwecken, dass eine Regierung ihrer Wirtschaft mehr Wachstum verschafft, als dies tatsächlich der Fall ist. Die Kreditaufnahme des privaten Sektors kann die Immobilien- und Aktienpreise weit über ihr langfristig tragfähiges Niveau hinaus aufblähen und die Banken stabiler und profitabler erscheinen lassen, als sie tatsächlich sind.

Solche großen Schuldenberge bergen Risiken, weil sie eine Wirtschaft anfällig für Vertrauenskrisen machen, insbesondere wenn die Schulden kurzfristig sind und ständig refinanziert werden müssen. Durch Schulden angeheizte Booms sind allzu oft eine falsche Bestätigung für die Politik einer Regierung, die Fähigkeit eines Finanzinstituts, übermäßige Gewinne zu erzielen, oder den Lebensstandard eines Landes. Die meisten dieser Booms enden schlecht.

Natürlich sind Verschuldungsinstrumente für alle Volkswirtschaften, ob alt oder modern, von entscheidender Bedeutung, aber das Abwägen von Risiken und Chancen der Verschuldung ist immer eine Herausforderung, eine Herausforderung, die politische Entscheidungsträger, Investoren und normale Bürger nie vergessen dürfen."

Dieser nächste Teil ist entscheidend. Lesen Sie ihn sorgfältig und lesen Sie ihn dann noch einmal.

"Vielleicht mehr als alles andere ist das Versäumnis, die Unsicherheit und Unbeständigkeit des Vertrauens zu erkennen - vor allem in Fällen, in denen große kurzfristige Schulden ständig verlängert werden müssen - der Schlüsselfaktor, der das ‘Diesmal-ist-anders-Syndrom' hervorruft. Hoch verschuldete Regierungen, Banken oder Unternehmen können über einen längeren Zeitraum fröhlich vor sich hindümpeln, bis das Vertrauen zusammenbricht, die Kreditgeber verschwinden und eine Krise ausbricht.

Die Wirtschaftstheorie lehrt uns, dass es gerade die unbeständige Natur des Vertrauens, einschließlich seiner Abhängigkeit von den Erwartungen der Öffentlichkeit über zukünftige Ereignisse, ist, die es so schwierig macht, den Zeitpunkt von Schuldenkrisen vorherzusagen. Hohe Schuldenstände führen in vielen mathematischen Wirtschaftsmodellen zu ‘multiplen Gleichgewichten‘, in denen der Schuldenstand aufrechterhalten werden kann - oder auch nicht.

Wirtschaftswissenschaftler haben keine besonders gute Vorstellung davon, welche Arten von Ereignissen das Vertrauen verändern und wie man die Anfälligkeit des Vertrauens konkret bewerten kann. Was man aber in der Geschichte der Finanzkrisen immer wieder beobachten kann, ist, dass ein Unfall, der nur darauf wartet, zu passieren, schließlich auch passiert. Wenn Länder zu hoch verschuldet sind, sind sie auf dem besten Weg in Schwierigkeiten. Wenn die durch die Verschuldung ausgelösten Preisexplosionen von Vermögenswerten zu schön erscheinen, um wahr zu sein, sind sie es wahrscheinlich auch. Aber der genaue Zeitpunkt ist oft sehr schwer zu erraten, und eine Krise, die unmittelbar bevorzustehen scheint, kann manchmal erst nach Jahren ausbrechen."

Haben Sie es noch einmal gelesen? Wenn nicht, dann tun Sie es. Brennen Sie es in Ihr Gedächtnis ein. Es ist der Kern des Problems. Hier ist meine Reaktion auf dieses Zitat in meinem Artikel von 2010. Denken Sie daran, das war nur ein paar Jahre nach der US-Subprime-Krise. In Europa, insbesondere in Griechenland, zeichnete sich eine ähnliche Krise ab.

"Wie zuversichtlich war die Welt im Oktober 2006? Ich schrieb, dass es in unserer Zukunft eine Rezession, eine Subprime-Krise und eine Kreditkrise geben würde. Ich war zusammen mit Nouriel Roubini in der Sendung von Larry Kudlow zu Gast, und Larry und John Rutledge machten uns das Leben schwer mit unserer so genannten ‘Untergangsstimmung‘. Wenn es eine Rezession geben wird, sollten Sie aus dem Aktienmarkt aussteigen, lautete mein Aufruf. Ich war ein bisschen zu früh dran, denn der Markt stieg in den nächsten 8 Monaten um weitere 20%.