Die Fed, der Dollar, das Gold

Eine flache Zinskurve hat in der Vergangenheit schon häufig zu Problemen (Aktienmarkt-Crash, Konjunktureinbruch) geführt - wie zum Beispiel in 2000/2001 und 2008/2009. Der Grund: Flacht sich die Zinskurve stark ab, ist das ein Zeichen, dass die Geldpolitik beginnt, die Konjunktur "abzuwürgen". Beispielsweise weil es für Banken dann wenig(er) profitabel ist, Kredite zu vergeben.

Dass die Zuversicht auf den Finanzmärkten im aktuellen Zinserhöhungszyklus nach wie vor groß ist, könnte folgende Gründe haben: (1) Es wird erwartet, dass die Fed die Zinsschraube nicht zu fest anziehen wird; dass sie diesmal also nicht für einen Crash sorgen wird wie in 2000/2001 und 2008/2009. (2) Die Investoren rechnen damit, dass die Zinsanhebungen rasch rückgängig gemacht werden, sollten die erhöhten Kreditkosten zum Problem für die Konjunktur und Finanzmärkte werden.

Ob der Aufschwung der Konjunkturen und das Kursfeuerwerk an den Börsen weitergehen oder nicht, hängt also in entscheidendem Maße von der US-Geldpolitik ab; sie dürfte weitaus bedeutsamer sein als bei-spielsweise die Schlagzeilen machenden Debatte über mögliche Handelsbeschränkungen, die die US-amerikanische Administration losgetreten hat.


Auffällig teuer, der Euro

Der zunehmende Zinsunterschied zwischen US-Dollar- und Euro-Anlagen hat nicht - wie man eigentlich erwarten würde - den Euro unter Abwertungsdruck gesetzt hat (Abb. 3 a). Vielmehr ist seit Anfang 2017 genau das Gegenteil passiert! Auch die relative Entwicklung der Aktienmärkte hätte eigentlich für eine Abwertung des Euro gegenüber dem US-Dollar sorgen müssen (Abb. 3 b).




Sowohl die Zinsdifferenz als auch die relative Aktienmarkt-Entwicklung deuten an, dass der "richtige" EURUSD-Wechselkurs eher bei 1:1 liegt als bei 1,23. Man sollte sich als Investor fragen: Warum handelt EURUSD bei 1,23 und nicht bei 1,00? Gibt es andere bedeutende Faktoren, die die Wirkung der Renditeunterschiede auf den Euro-Wechselkurs überlagern?

Denkbar ist beispielsweise, dass Investoren zurückhaltend(er) geworden sind, unter der neuen US-Administration in US-Dollar-Anlagen zu investieren. Oder: Die Spieler auf den Devisenmärkten rechnen damit, dass sich die Renditeschere zwischen Amerika und dem Euroraum schließt - indem sich die US-Renditen relativ zu denen im Euroraum zurückbilden. Möglicherweise gibt es aber auch Faktoren, deren Auswirkungen auf den Wechselkurs unterschätzt werden.

Wie etwa die Probleme im Euro-Bankensektor. Er ist bekanntlich sehr groß: Im Januar 2018 hatte er eine Bi-lanzsumme von knapp 31.000 Mrd. Euro. Zum Vergleich: Der US-Bankensektor hatte eine Bilanzsumme von 16.700 Mrd. US-Dollar (Abb. 4 a und b). Die Euro-Banken leiden dabei unter faulen Krediten - die von der Eu-ropäischen Zentralbank (EZB) auf 759 Mrd. Euro beziffert werden - ein Betrag, der etwa 30 Prozent des bilanzi-ellen Eigenkapitals aller Banken ausmacht!