Gedanken zur Inflation

Gemischte Erwartungen

Wenn langfristige Erfahrungen etwas aussagen, wäre ein jährlicher CPI-Wert von 3,5% in etwa normal, auch wenn dieser Wert durch die Inflation der 70er Jahre verzerrt wird. Aber er würde sich nicht normal anfühlen, weil die meisten Jahre über oder unter dem Durchschnitt lagen. Hier ist ein weiterer Chart, das die jährliche prozentuale Veränderung des Consumer Price Index zeigt. Jeder Balken steht für einen 12-Monats-Zeitraum, und die rote Linie ist der Durchschnitt von 3,44%.



Dies gibt uns einen besseren Einblick in die heutige Situation im Vergleich zu verschiedenen Zeitpunkten in der Vergangenheit. Ein jährliches Wachstum des CPI von 7,5% ist ziemlich ungewöhnlich und wurde bisher nur in der unmittelbaren Nachkriegszeit und in den 1970er Jahren beobachtet. Wenn wir all dies zusammennehmen, können wir zwei Dinge feststellen:

• Eine gewisse Inflation ist normal, aber
• die heutige Inflation ist es nicht.

Darüber hinaus ist die heutige Inflation nicht nur deshalb ungewöhnlich, weil sie ungewöhnlich hoch ist, sondern auch, weil sie bei ungewöhnlich niedrigen Zinssätzen auftritt und dies wahrscheinlich auch dann so bleiben wird, wenn die Fed die Zinsen im nächsten Jahr um einiges anhebt. Das Merkwürdige daran ist, dass dieses Inflationsniveau, das nach allgemeiner Überzeugung auch dann signifikant bleiben wird, wenn es etwas milder ausfällt, die Zinssätze viel höher treiben sollte, als sie es tun. Was ist da los? Ich glaube, die Antwort ist, dass die Fed die Märkte gebrochen hat.

Hier ist ein Chart der fünfjährigen Inflationserwartungen, abgeleitet aus der Differenz zwischen fünfjährigen Staatsanleihen und fünfjährigen TIPS-Staatsanleihen, die eine eingebettete Inflationsanpassung haben. Wie Sie sehen, sind die Inflationserwartungen Anfang 2020 stark gesunken, haben sich dann erholt und sind sogar noch weiter gestiegen.



Hier gibt es einige Merkwürdigkeiten. Vor COVID lag die erwartete Inflation bei 1,6%. Jetzt liegt sie bei 2,9%, und der größte Teil dieses Anstiegs fand Ende 2020/Anfang 2021 statt, also lange bevor Lieferkettenprobleme und höhere Energiepreise für Schlagzeilen sorgten. Außerdem sind 2,9% immer noch eine im historischen Vergleich unterdurchschnittliche Inflation.

Nachdem die Inflationsrate bereits über 7% lag, wird ein durchschnittlicher CPI von 2,9% in den nächsten fünf Jahren einen ziemlichen Einbruch erfordern, und zwar bald. Wie lässt sich das erklären? Eine Erklärung ist, dass die Renditen von Staatsanleihen durch die umfangreichen quantitativen Lockerungskäufe der Federal Reserve künstlich niedrig gehalten werden. Ohne diese Intervention wären die Renditen höher gewesen, mit entsprechend höheren impliziten Inflationserwartungen.

Eine andere Erklärung - die durchaus mit der ersten einhergehen kann - ist, dass der Markt eine künftige wirtschaftliche Schwäche einkalkuliert. Rezessionen bringen immer eine niedrigere Inflation, wenn nicht sogar eine Deflation mit sich.

Wenn das Wachstum aus irgendeinem Grund - Überschreitung der Fed, Schuldenkollaps, eine schwerwiegende Pandemie oder was auch immer - negativ wird und ein Jahr lang niedrig bleibt, könnte die durchschnittliche Inflation leicht auf 3% oder sogar noch niedriger sinken. Dave Rosenberg findet diese Ansicht überzeugend. Er gehörte schon früh zu den Befürwortern einer "vorübergehenden" Inflation und hält an seiner Meinung fest. Er ist der Meinung, dass die derzeitige Inflation fast ausschließlich ein Artefakt der COVID-bedingten Störungen ist, die jetzt behoben werden.

Mehr von Dave weiter unten, aber hier ist der Knackpunkt: Die Headline-Inflation ist nicht das, was zählt. Man kann den CPI oder PCE nicht essen. Sie sind unvollkommene Darstellungen der durchschnittlichen Lebenshaltungskosten in einer großen, ungeheuer komplexen Wirtschaft. Der Spruch "Je nachdem, wie weit Sie fahren" ist für Menschen, die nicht einmal ein Auto besitzen, ziemlich bedeutungslos. Die Inflation ist eine völlig andere Erfahrung für Menschen, die zu Fuß unterwegs sind, als für diejenigen, die mit einer Limousine oder einem Privatjet reisen.