Tiberius Rohstoff-Research: Marktkommentar Oktober 2008

Wir hatten bereits im letzten Marktkommentar darauf hingewiesen, dass die Wachstumsrate der US-Zentralbankgeldmenge, die der Giralgeldschöpfung des Bankensektors um etwa 12 Monate vorausläuft, zuletzt geradezu explodiert ist. Seit unserem letzten Marktkommentar ist die Wachstumsrate von knapp 20% weiter auf jetzt 38% angestiegen. Dies lässt in Kombination mit den fiskalpolitischen Stützungen der Banken ab dem zweiten Quartal 2009 einen Konjunkturaufschwung und bereits vorher eine Trendwende an den Kapitalmärkten vermuten. Gleichzeitig dürften in 2009 auch die langfristigen Inflationserwartungen stark ansteigen, so dass Rohstoffe aus diesem Motiv wieder gesucht sein sollten.




Vor einer Trendwende an den Rohstoffmärkten könnten aber weitere Verluste auftreten. Dies zeigen die Erfahrungen während der Asien- und Russlandkrise von Sommer 1997 bis Herbst 1998. Gemäß des NBER war keine Rezession in den USA festzustellen, da die großen Konjunktureinbrüche vorwiegend in den Schwellenländern stattfanden. Auch heute steht zu befürchten, dass nach dem exportgetriebenen Wachstum der Vorjahre sehr schmerzhafte zyklische Anpassungen in den Schwellenländern notwendig sind, da die Exportaussichten sich eingetrübt haben und die Kapitalzuflüsse versiegt sind. Die Rohstoffpreise haben während der Asien-/Russlandkrise sehr stark gelitten. Der GSCI Index, der zu dieser Zeit sehr negative Roll-Renditen verbuchte, verbilligte sich um mehr als 40%. Die Analyse der Einzelperformances zeigt, dass vor allem die Industrierohstoffe Rohöl und Kupfer besonders negativ betroffen waren. Der Unterschied zu 1998 ist, dass die Rohstoffpreise seit offiziellem Beginn dieser Rezession im dritten Quartal 2008 schon mehr als 50% gefallen sind, allerdings auch von einem durch Kapitalzuflüsse in die Anlageklasse zuvor künstlich erhöhten Niveau. Jedoch sind die derzeit extrem negativen Roll-Renditen bei vielen Rohstoffen ein ernst zu nehmendes Warnzeichen, dass die Performance der Anlageklasse wahrscheinlich negativ ausfallen wird, selbst wenn sich die Kassapreise auf dem derzeit herrschenden, niedrigen Niveau stabilisieren.

Wir rechnen kurzfristig nach wie vor mit einer technischen Erholung der Rohstoffmärkte, die vom heutigen Stand durchaus 15%-20% betragen kann. Sowohl bei den Aktien-, als auch bei den Währungs- und Rohstoffmärkten gibt es erste Anzeichen, dass die durch die Liquidation von Hedge Fonds hervorgerufenen Zwangsverkäufe zu einem Ende gekommen sind. Im Anschluss dürfte es noch einmal zu leichten Verlusten kommen, da aufgrund der Terminkurven in den passiven Indizes zweistellige Roll-Verluste zu erwarten sind. Die aktiven Manager dürften die Möglichkeit haben durch geschicktes Agieren auf der Kurve diese Verluste weitgehend zu reduzieren. Auf Sicht von 6 Monaten erwarten wir einen nahezu neutralen Markt. Spätestens im zweiten Quartal dürfte ein sehr starker Aufschwung der Rohstoffpreise einsetzen. Aus heutiger Sicht spricht einiges dafür, dass die Reflationsstory der Jahre 2003-2005 neu aufgelegt wird. Nur dieses Mal dürften die Gewinne ähnlich wie in der zweiten Hälfte des Bullenmarktes der siebziger Jahre noch größer sein, da aufgrund der Erfahrungen der Jahre 2003-2005 der Fluchtinstinkt in positiv mit Inflation korrelierende Anlagen noch stärker ausgeprägt sein wird.




Einen Switch von Long Only Strategien zu Long/Short Strategien halten wir trotz der obigen Indexprognose längst nicht mehr für so attraktiv wie zu Beginn des Jahres, da die Prognoserisiken ungewöhnlich hoch sind und die Rohstoffpreise über eine Reihe von Optionalitäten verfügen, die bereits vor dem zweiten Quartal 2009 zu starken Preisanstiegen führen könnten. Da sind erstens geopolitische Risiken zu nennen. Die Wahl Obamas und die demokratische Neuausrichtung der amerikanischen Politik könnten in den Anrainerstaaten Russlands zu neuem Konfliktpotenzial führen. Russland hat mit der Stationierung von Raketen direkt an der polnischen Grenze bereits klar gemacht, dass es eine weitere, von einzelnen US-Demokraten intendierte Eingrenzung seiner Machtsphäre (z.B. in Georgien) nicht mehr hinnehmen wird. Auch in den anderen Krisenregionen der Welt steht der neue amerikanische Präsident Barack Obama vor großen außenpolitischen Herausforderungen.

Zweitens weisen die Rohstoffmärkte auch große wetterbedingte Chancen auf. Ein kalter Winter im nördlichen Teil der Hemisphäre könnte die Angebots- und Nachfragegleichungen der Energierohstoffe markant verändern. Insbesondere bei regional begrenzten Rohstoffen wie Erdgas könnten sich dann Knappheiten ergeben. Und drittens ist es auch möglich, dass nach einer Beruhigung an den Kapitalmärkten auch die institutionellen Kapitalzuflüsse in Rohstoffe wieder aufleben, insbesondere dann, wenn die Marktteilnehmer sich das langfristig inflationäre Potenzial der eingeschlagenen Wirtschaftspolitik früher als erwartet vergegenwärtigen.